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“技術(shù)獨有性”德固特IPO:毛利率鶴立雞群引外界質(zhì)疑

2020/10/16 9:30:51      挖貝網(wǎng) 黃偉

近日,青島德固特節(jié)能裝備股份有限公司(以下簡稱“德固特”)的A股首發(fā)上市申請(IPO)順利過會。

德固特曾在新三板掛牌,自2019年12月起,德固特先后三次遞交招股說明書,公司此次擬在創(chuàng)業(yè)板上市終于勝利在望。

德固特是一家什么樣的公司?公司與同行業(yè)競爭對手相比處于什么市場地位?投資者需要了解公司的關(guān)鍵信息,才能對公司進行合理的市場估值。

凈利潤率遠超可比公司

招股書顯示,德固特于2004年成立,是燃燒和傳熱節(jié)能解決方案的供應(yīng)商,致力于環(huán)保節(jié)能、降耗減排等領(lǐng)域技術(shù)的研究和設(shè)備的開發(fā),專注于煤化工、石油、冶金、固廢處理等行業(yè)節(jié)能環(huán)保裝備的設(shè)計、制造、銷售與服務(wù)。公司生產(chǎn)的空氣預(yù)熱器、干燥機、余熱鍋爐、急冷鍋爐等主要產(chǎn)品均處在國內(nèi)領(lǐng)先水平。

德固特稱在國內(nèi)大型高溫換熱裝備競爭方面,公司具有國內(nèi)首創(chuàng)的多項技術(shù)和產(chǎn)品,因此與德固特主要產(chǎn)品相似的企業(yè)較少,只有中昊黑元化工研究設(shè)計院有限公司、成都克密斯機械制造有限公司。在國際競爭方面,公司遇到的主要競爭來自德國傲華集團(ARVOS Group)、瑞典ViFlow 集團。因此,因技術(shù)獨有性,國內(nèi)外大型高溫換熱裝備市場呈現(xiàn)不完全競爭態(tài)勢。

由于以上公司均非國內(nèi)上市公司,無法進行市場估值參考。國內(nèi)同行業(yè)上市公司中,德固特稱無完全可比公司,部分產(chǎn)品存在相同功能的上市公司包括寶色股份 (300402.SZ)、杭鍋股份 (002534.SZ),我們只能以這兩家上市公司與德固特進行橫向?qū)Ρ确治觯渲袑毶煞萃瑸閯?chuàng)業(yè)板上市公司,可比性相對較強。

招股書顯示,2019 年,德固特營業(yè)收入達2.64億元,同比增長11.86%;歸屬于母公司所有者的凈利潤6197.71萬元,同比增長21.39%。

上市公司2019年年報顯示,寶色股份2019年營業(yè)收入達9.17億元,同比增長28.47%;歸屬于上市公司股東的凈利潤達3450.62萬元,同比增長135.74%。

2019年,杭鍋股份營業(yè)收入達39.27億元,同比增長9.95%;歸屬于上市公司股東的凈利潤達3.66億元,同比增長49.99%。

橫向比較可見,德固特的營收規(guī)模與可比上市公司差距較大,但凈利潤還沒有墊底,主要是因為寶色股份2017年剛剛扭虧為盈,2018年凈利潤也不高。此外,德固特的營收增長率和凈利潤增長率數(shù)據(jù)也大都比不過“老大哥”,只能說維持增長態(tài)勢。不過,德固特的凈利潤率明顯遠高于“老大哥”,表明公司傲稱“因技術(shù)獨有性,國內(nèi)外大型高溫換熱裝備市場呈現(xiàn)不完全競爭態(tài)勢”似乎所言非虛。

毛利率鶴立雞群引外界質(zhì)疑

根據(jù)招股說明書,2017-2019年,德固特主營業(yè)務(wù)毛利率分別為 39.51%、41.00%、42.20%。

上市公司2019年年報顯示,寶色股份2018年主營業(yè)務(wù)收入7.11億元,主營業(yè)務(wù)成本5.77億元,主營業(yè)務(wù)毛利率18.85%;2019年主營業(yè)務(wù)收入9.12億元,主營業(yè)務(wù)成本7.25億元,主營業(yè)務(wù)毛利率20.50%。

2018年,杭鍋股份主營業(yè)務(wù)收入35.49億元,主營業(yè)務(wù)成本26.67億元,主營業(yè)務(wù)毛利率24.85%;2019年主營業(yè)務(wù)收入38.80億元,主營業(yè)務(wù)成本30.88億元,主營業(yè)務(wù)毛利率20.41%。

數(shù)據(jù)顯示,德固特的主營業(yè)務(wù)毛利率鶴立雞群,遠高于可比公司,這是為什么?

招股書提供了德固特與可比公司的境外銷售毛利率、境內(nèi)銷售毛利率對比圖,解釋稱德固特外銷毛利率突出主要是由于公司外銷產(chǎn)品在國際市場上競爭對手較少,競爭程度相對較低。此外,由于公司海外銷售比例較大,當然整體毛利率較高。

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不過,近日媒體《云創(chuàng)財經(jīng)網(wǎng)》表示不認同德固特說辭,質(zhì)疑其內(nèi)外銷毛利率差異離譜,并且德固特的外銷毛利率高出杭鍋股份近30%不合理,稱由于對境外客戶的銷售收入審計存在一定的局限性,因此有些公司在外銷收入上做起了文章,例如前些年鬧得沸沸揚揚的康得新財務(wù)造假事件,并表示隨著時間的推移,如果德固特存在貓膩,相信必定會露出破綻。

研發(fā)投入占比平庸出乎意料

因“技術(shù)獨有性”而牛氣沖天的德固特是否在研發(fā)方面砸下了重金?

招股書顯示,2017、2018、2019年,德固特研發(fā)費用分別為 977.29萬元、932.91萬元、996.52萬元,研發(fā)投入占營業(yè)收入比例分別為4.48%、3.96%、3.77%。

上市公司年報顯示,2018、2019年,寶色股份研發(fā)費用分別為2429.14萬元、3457.06萬元,研發(fā)投入占營業(yè)收入比例分別為3.40%、3.77%。

2018、2019年,杭鍋股份研發(fā)費用分別為1.87億元、1.97億元,研發(fā)投入占營業(yè)收入比例分別為5.24%、5.01%。

橫向比較可見,德固特的研發(fā)費用因營收規(guī)模所限相對較少可以理解,但研發(fā)投入占比卻出乎意料之外的平庸,2019年僅與寶色股份并列第二。

更為重要的是,隨著營收規(guī)模逐年增長,德固特的研發(fā)投入占比竟呈逐年下降趨勢,公司似乎總是滿足于1000萬元以下的研發(fā)投入規(guī)模,差距低至區(qū)區(qū)3.48萬元也不愿突破,頗讓看官為之焦慮。

如果按照這種趨勢發(fā)展下去,德固特傲嬌的“技術(shù)獨有性”還能維持多久?這不禁讓投資者心生一絲擔(dān)憂。

靠自己掙估值存隱憂

截至2020年月日收盤,流通市值高達37.8億元的寶色股份股價達18.70元,動態(tài)市盈率達100.5。年內(nèi)低點為2月4日的7.24元,高點為10月14日剛剛創(chuàng)出的20.76元。寶色股份涉及國防軍工和殼資源等熱點概念,因此股性活躍,上月有過三天兩個20%漲停板的暴漲。

流通市值高達70.4億元的杭鍋股份股價達9.56元,動態(tài)市盈率達14.1。年內(nèi)低點為2月4日的6.55元,高點為8月28日的10.20元。該股股性一般,可能因為其涉及的工業(yè)機械、核電核能等概念均非今年的熱點題材。

相比之下,德固特與杭鍋股份同樣不涉及熱點板塊,因此只能靠自身業(yè)績和發(fā)展前景掙估值了。不過因為公司將登陸受市場關(guān)注度最高的創(chuàng)業(yè)板這個最大的“熱點板塊”,再加上傲嬌的“技術(shù)獨有性”,估值也不會低。但是公司研發(fā)投入“堅持”不超千萬元和研發(fā)占比的逐年下降趨勢恐怕會對投資者的持股信心產(chǎn)生影響。