當(dāng)前不應(yīng)加速資本項目自由化

    自2003年以來，面對人民幣升值壓力，中國央行對跨境資本流動的政策是“嚴(yán)進、寬出”，目前則出現(xiàn)了加速資本項目自由化的呼聲。但我們認(rèn)為，當(dāng)前中國的方針應(yīng)該是加強和改善對跨境資本流動的管理，而不是加速資本項目自由化。

    資本管制的主要目的有四：第一，防止投機資本沖擊資本市場尚不健全、銀行體系仍脆弱的經(jīng)濟體，避免貨幣危機和金融危機的發(fā)生。在亞洲金融危機中，資本管制使中國幸免于難，馬來西亞則因資本管制減輕了危機的深度。第二，在匯率缺乏靈活性的條件下，資本管制是維持貨幣政策獨立性的必要條件。換言之，資本管制使政府在維持經(jīng)濟穩(wěn)定的過程中得以避免采取極端措施，如大幅調(diào)整匯率或利率。第三，影響資本流入的數(shù)量、形式和結(jié)構(gòu)，防止過度負債、防止有害于經(jīng)濟長遠發(fā)展的投資流入國內(nèi)。第四，遏制洗錢和轉(zhuǎn)移非法資產(chǎn)的活動。資本管制的負面作用則包括增加交易成本，降低效率。

    在當(dāng)前情況下，中國到底應(yīng)該進一步加強資本流動管理還是加速資本項目自由化？答案取決于：資本管制是否有效？

    如果資本管制基本無效，或使之有效的成本過高，我們或許只好聽其自然，干脆取消資本管制。權(quán)威部門最近曾明確表示，資本管制在中國基本有效。但是，坊間又有關(guān)于熱錢大量流入的種種說法。

    為什么自2005年以來，中國外貿(mào)順差、直接投資會急劇增加？為什么外匯儲備與貿(mào)易順差和直接投資兩項之和的差額也急劇增加？如果這些增加是熱錢所致，熱錢又都進入到了中國的哪些金融市場？2004年~2005年流入房地產(chǎn)市場的熱錢可能不少。2006年~2007年中國股市暴漲也可能同熱錢有關(guān)。那么，在股市飄搖不定、樓市可能逆轉(zhuǎn)的2008年，因升值預(yù)期和中美正利差而流入的熱錢到底又藏在了哪里？2008年第一季度，全國實際使用外資金額274.14億美元，同比增長61.26％，人民幣儲蓄存款大幅回升（香港居民的人民幣存款急劇增長，但絕對量并不大），所有這些是否是熱錢大量流入的結(jié)果？

    可惜的是，有關(guān)部門并沒有提供答案。難道熱錢是根本無法查核的嗎？一筆登記的“直接投資”究竟是直接投資還是熱錢應(yīng)該是能夠區(qū)分的。一筆外貿(mào)收入是否有真實貿(mào)易基礎(chǔ)應(yīng)該也是可以判斷的。一些日本和韓國的高級官員都表示，對跨境資金流動的查核和監(jiān)督在技術(shù)上似乎也是可以解決的。

    在基本統(tǒng)計未搞清的情況下，中國的資本管制到底是否有效是難以判斷的?；蛟S可以認(rèn)為：在中美利差倒掛、人民幣升值預(yù)期明顯加強之前，中國的資本管制基本是有效的。近來情況則可能已有所變化。但是無論如何，我們至少可以通過各種辦法提高熱錢流入的交易成本，從而減少熱錢流入。

    在當(dāng)前情況下，提出加速資本自由化似乎不妥。熱錢不會因放松資本管制而減少，升值壓力也不會因此而減輕。資源配置可能會有所提高，但同投機資本沖擊所帶來的風(fēng)險相比很可能是得不償失。

    資本項目自由化帶來的更為嚴(yán)重的潛在問題是：熱錢按定義是短期投機資本，熱錢必然是隨時準(zhǔn)備撤出的資金，一旦時機到來，吃飽的熱錢就會遠走高飛。中國的國民福利就會遭到嚴(yán)重損失。在極端的條件下，熱錢的大規(guī)模流出（如果大量熱錢已經(jīng)流入中國）還可能引發(fā)嚴(yán)重金融危機。從長遠看，資本項目自由化是不可避免的。但是，為了實現(xiàn)這一目標(biāo)，我們必須首先有一個健全的經(jīng)得起沖擊的金融體系（特別是銀行體系），一個有效的由市場供求決定的利率體系和一個靈活的匯率制度。當(dāng)前，我們的方針應(yīng)該是加強和改善對跨境資本流動的管理，而不是加速資本項目自由化。