新三板收緊閘口 試驗(yàn)田無(wú)門檻時(shí)代結(jié)束

8208家！這是8月5日新三板掛牌企業(yè)的最新數(shù)量。

就在三天前的8月2日，隨著53家企業(yè)在當(dāng)日掛牌，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量正式邁入了8000家時(shí)代。不過(guò)，就在距一萬(wàn)家這一規(guī)模僅一步之遙時(shí)，細(xì)心的市場(chǎng)人士已經(jīng)發(fā)現(xiàn)，新三板市場(chǎng)的擴(kuò)圍速度放緩了。

兩年前的此時(shí)，新三板的掛牌企業(yè)數(shù)量尚不足1500家，僅僅兩年的時(shí)間，由代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)轉(zhuǎn)變而來(lái)的新三板在乘著政策之風(fēng)、借著市場(chǎng)的熱情對(duì)中國(guó)納斯達(dá)克的期許，一路風(fēng)風(fēng)火火，先后突破1572家、5129家、8208家（分別為2014年末、2015年末以及上周五掛牌企業(yè)數(shù)量）。掛牌企業(yè)數(shù)量飛速增長(zhǎng)的背后，是這個(gè)注冊(cè)制試驗(yàn)田無(wú)門檻的包容性。

然而今年以來(lái)，這一情況逐漸生變，新三板不再是那么進(jìn)入自如了，掛牌門檻窗口指導(dǎo)傳言頻出、券商內(nèi)設(shè)標(biāo)準(zhǔn)提高、排隊(duì)企業(yè)數(shù)量驟減……

券商源頭筑堤

被認(rèn)為背負(fù)著資本市場(chǎng)改革實(shí)驗(yàn)田重任、一直強(qiáng)調(diào)市場(chǎng)化運(yùn)作的新三板市場(chǎng)上近期出現(xiàn)了不同的聲音。

“花了近半年的時(shí)間完成了股改，主辦券商卻突然勸我們不要繼續(xù)申報(bào)了，因?yàn)閷徍嗽絹?lái)越嚴(yán)，以公司目前的狀況來(lái)說(shuō)，不如再發(fā)展一段時(shí)間再掛牌。”接到主辦券商的通知后，李先生（化名）一時(shí)間有點(diǎn)接受不了，“已經(jīng)招了新人來(lái)輔助我進(jìn)行掛牌工作，卻被主辦券商勸暫停推進(jìn)，一時(shí)間還真不知道怎么辦了。”李先生是一家辦公用品經(jīng)銷商的副總，由于公司打算到新三板掛牌，半年前一直負(fù)責(zé)市場(chǎng)擴(kuò)展的他被安排兼管公司股改掛牌工作。他告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，這種結(jié)果是公司始料不及的，因?yàn)樵诒M調(diào)時(shí)，主辦券商曾經(jīng)告訴公司掛牌是沒(méi)問(wèn)題的。

李先生所在的公司也不是唯一一家被“勸退”的公司。據(jù)他透露，近一段時(shí)間內(nèi)，該證券公司已經(jīng)撤掉了好幾個(gè)項(xiàng)目，大部分是利潤(rùn)不樂(lè)觀或虧損的。“本來(lái)以為新三板是沒(méi)有財(cái)務(wù)門檻的，現(xiàn)在看來(lái)并不是這么回事，早知道這樣的話就早些著手準(zhǔn)備了。”

一家中型券商的承攬人員對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示：“項(xiàng)目被撤并不是個(gè)案，近期，對(duì)券商的監(jiān)管在不斷趨嚴(yán)，導(dǎo)致券商主動(dòng)放棄的項(xiàng)目的確不少。”

年初，掛牌企業(yè)數(shù)量不斷增長(zhǎng)，在新三板分層預(yù)期下，市場(chǎng)流動(dòng)性卻并未發(fā)生明顯改變，但對(duì)市場(chǎng)特別是主辦券商的監(jiān)管卻一波又一波，先是個(gè)別券商因?yàn)檫`規(guī)行為被處罰，隨后主辦券商執(zhí)業(yè)質(zhì)量評(píng)價(jià)出臺(tái)并實(shí)施，與此同時(shí)券商工作底稿存檔工作也在推進(jìn)中。監(jiān)管越來(lái)越嚴(yán)，項(xiàng)目難度也越來(lái)越難，財(cái)務(wù)門檻和費(fèi)用上漲等現(xiàn)象開(kāi)始出現(xiàn)。

華東某中型券商投行部人士告訴經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，目前公司傳統(tǒng)行業(yè)項(xiàng)目的門檻營(yíng)業(yè)收入要求在5000萬(wàn)元以上，新興行業(yè)也要達(dá)到2000-3000萬(wàn)元的水平，虧損的企業(yè)基本不做。在他看來(lái)，監(jiān)管趨嚴(yán)背景下，企業(yè)的規(guī)模和合規(guī)性很重要，因此在立項(xiàng)上就設(shè)立了較高的標(biāo)準(zhǔn)。

就此，企業(yè)掛牌標(biāo)準(zhǔn)生變已經(jīng)成為了“公開(kāi)的秘密”。

7月中旬，市場(chǎng)曾傳出股轉(zhuǎn)系統(tǒng)正在制定新三板申報(bào)財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，將提高掛牌門檻的消息，市場(chǎng)一度嘩然。隨后，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)新聞發(fā)言人隋強(qiáng)公開(kāi)否認(rèn)了這則傳聞：“市場(chǎng)對(duì)提高新三板掛牌標(biāo)準(zhǔn)一事有誤解。新三板是具有中國(guó)特色市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的多層次市場(chǎng)，所以必須服務(wù)于國(guó)家的發(fā)展戰(zhàn)略，需要在統(tǒng)一市場(chǎng)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的前提下，研究具體掛牌措施來(lái)支持國(guó)家戰(zhàn)略選擇。”在他看來(lái)，證券公司基于自身業(yè)務(wù)利益考量采取各自掛牌準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，體現(xiàn)了市場(chǎng)化遴選的本質(zhì)，股轉(zhuǎn)公司表示支持和鼓勵(lì)。

樹(shù)欲靜而風(fēng)不止。隋強(qiáng)的否認(rèn)并未堵住坊間的消息。

沒(méi)過(guò)幾天，市場(chǎng)又傳出了股轉(zhuǎn)公司窗口指導(dǎo)的財(cái)務(wù)標(biāo)準(zhǔn)，一種說(shuō)法表示在營(yíng)業(yè)收入、凈資產(chǎn)以及是否有過(guò)融資均提出要求，且傳統(tǒng)行業(yè)不能連續(xù)虧損，而另一種說(shuō)法則表示窗口指導(dǎo)要求擬掛牌公司報(bào)告期內(nèi)營(yíng)業(yè)收入不少于1000萬(wàn)。

經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)記者近日曾向多家券商投行人士進(jìn)行求證，部分受訪的投行從業(yè)人員表示監(jiān)管的確提過(guò)要求，大部分表示沒(méi)接到該窗口指導(dǎo)，但普遍反映，在嚴(yán)格的監(jiān)管要求下，公司立項(xiàng)已經(jīng)不再關(guān)注連續(xù)虧損或營(yíng)收不足千萬(wàn)元的企業(yè)。

監(jiān)管控量保質(zhì)

股轉(zhuǎn)系統(tǒng)是否進(jìn)行過(guò)窗口指導(dǎo)已然不重要，隨著《主辦券商內(nèi)核工作指引》培訓(xùn)會(huì)議的召開(kāi)，監(jiān)管層核定的掛牌準(zhǔn)入條件有了最新的結(jié)果。

8月3日，各家券商新三板事務(wù)負(fù)責(zé)人或內(nèi)核負(fù)責(zé)人齊聚北京參加培訓(xùn)，會(huì)議結(jié)束不久，培訓(xùn)材料在市場(chǎng)上傳開(kāi)。根據(jù)會(huì)議紀(jì)要，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)就掛牌標(biāo)準(zhǔn)判斷、資金占用、財(cái)務(wù)核算質(zhì)量、區(qū)域市場(chǎng)企業(yè)掛牌、眾籌企業(yè)掛牌、做市庫(kù)存股等事項(xiàng)進(jìn)行了討論和明確，而最受市場(chǎng)所關(guān)注的就是關(guān)于掛牌的要求。據(jù)參會(huì)券商負(fù)責(zé)人透露，股轉(zhuǎn)系統(tǒng)對(duì)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的判斷標(biāo)準(zhǔn)做出了調(diào)整。

依據(jù)現(xiàn)行的標(biāo)準(zhǔn)，企業(yè)只要符合依法設(shè)立且存續(xù)滿兩年、業(yè)務(wù)明確，有持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力、治理健全、經(jīng)營(yíng)合規(guī)、股權(quán)明晰等幾項(xiàng)條件，均可在新三板掛牌。此次內(nèi)核培訓(xùn)會(huì)增加了關(guān)于持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的判斷標(biāo)準(zhǔn)：非科技型的傳統(tǒng)行業(yè)，規(guī)模應(yīng)不低于行業(yè)平均水平，且不得連續(xù)虧損；科技型企業(yè)，在規(guī)模上，營(yíng)業(yè)收入“兩年一期”加起來(lái)如果低于1000萬(wàn)，則列入觀察名單，需要觀察期后財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)；如果是如果研發(fā)型企業(yè)，第一條沒(méi)有滿足，則凈資產(chǎn)規(guī)模需要達(dá)到3000萬(wàn)-5000萬(wàn)之間，以支撐企業(yè)發(fā)展。

在一位審計(jì)人士看來(lái)，盡管股轉(zhuǎn)系統(tǒng)表示掛牌標(biāo)準(zhǔn)沒(méi)有發(fā)生變化，僅是調(diào)整了關(guān)于持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力的認(rèn)證，也會(huì)對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生不小的影響。如果一家企業(yè)沒(méi)有取得地方的科技型企業(yè)認(rèn)定資質(zhì)，就將會(huì)被劃為傳統(tǒng)型企業(yè)，針對(duì)這類企業(yè)股轉(zhuǎn)提出了兩個(gè)條件，這也意味著如果企業(yè)連續(xù)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度虧損或是公司規(guī)模太小，未達(dá)到行業(yè)平均水平都將被拒絕。而研發(fā)和非研發(fā)企業(yè)的分類也使得科技型企業(yè)認(rèn)定資質(zhì)很難再披著“科技”的外衣闖紅燈。

而除此之外，券商財(cái)務(wù)核算規(guī)范要求也被提高，有券商人士表示，根據(jù)會(huì)上掛牌業(yè)務(wù)部總監(jiān)李永春的發(fā)言，券商應(yīng)完全按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》等相關(guān)規(guī)定進(jìn)行專業(yè)判斷，與IPO標(biāo)準(zhǔn)一樣，不能因?yàn)閽炫贫尚浮?/p>

在新鼎資本董事張弛看來(lái)，內(nèi)核會(huì)議是對(duì)新三板主辦券商的又一個(gè)緊箍咒。不少券商在前期拓展業(yè)務(wù)時(shí)不太注重企業(yè)質(zhì)量，股轉(zhuǎn)進(jìn)行規(guī)范可以從源頭上控制數(shù)量同時(shí)保證質(zhì)量。

廣證恒生總經(jīng)理兼首席研究官袁季對(duì)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)表示，券商可以自行制定相應(yīng)的標(biāo)準(zhǔn)，所以說(shuō)標(biāo)準(zhǔn)原則性規(guī)范沒(méi)有發(fā)生改變，但在市場(chǎng)層面是發(fā)生了變化。新三板是一個(gè)寬入口的市場(chǎng)，包容性很強(qiáng)，市場(chǎng)化與嚴(yán)監(jiān)管并不矛盾。新三板的發(fā)展應(yīng)該由數(shù)量上的快速增長(zhǎng)向質(zhì)量增長(zhǎng)上轉(zhuǎn)變，而目前這種趨勢(shì)也日趨明顯。

“控水”初見(jiàn)成效

正如袁季所說(shuō)，新三板的“控水”效果已經(jīng)初步顯現(xiàn)。

自去年12月開(kāi)始，新三板掛牌企業(yè)數(shù)量開(kāi)始呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)。據(jù)Wind統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，2015年12月，新三板當(dāng)月掛牌企業(yè)數(shù)量達(dá)到743家，是一年以來(lái)的峰值。2016年1月，這一數(shù)字變?yōu)?93家，僅有16個(gè)交易日的2月份則只有202家企業(yè)掛牌；3、4月，掛牌企業(yè)數(shù)量有所回升，兩個(gè)月掛牌企業(yè)數(shù)量分別為508家和597家；而自5月開(kāi)始，掛牌增速明顯放緩：5月，市場(chǎng)新增掛牌企業(yè)數(shù)量496家，較4月減少101家；6月掛牌數(shù)量較之5月份銳減49.19%，當(dāng)月新增掛牌家數(shù)只有252家，而到了7月，掛牌企業(yè)數(shù)量則只有230余家。

廣證恒生研究報(bào)告顯示，除了掛牌速度放緩之外，申請(qǐng)掛牌新三板的企業(yè)數(shù)量也在減少。通過(guò)統(tǒng)計(jì)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)官網(wǎng)中披露的公開(kāi)轉(zhuǎn)讓說(shuō)明書(shū)的日期，廣證恒生曾整理出了股轉(zhuǎn)系統(tǒng)每月接收到申請(qǐng)材料的企業(yè)數(shù)量。剔除掉4月份的數(shù)據(jù)之后，從2015年11月份開(kāi)始，每月申請(qǐng)掛牌的企業(yè)數(shù)量一路走低。4月份申報(bào)掛牌的公司數(shù)高達(dá)1409家，5月份驟降至168家，6月份有248家略有回升，而7月份申報(bào)的公司數(shù)量?jī)H在百家左右。

戶樞不蠹，流水不腐，資本市場(chǎng)里，流通一樣重要。

然而，相比于新三板掛牌公司的大幅增加，在新三板中摘牌退出的企業(yè)則并不多，雖然有不少企業(yè)已經(jīng)因?yàn)槲窗磿r(shí)披露年報(bào)而被強(qiáng)制摘牌，但市場(chǎng)常態(tài)化的退出機(jī)制仍然尚需完善，而退市或摘牌制度的推出也備受期待。

袁季表示，數(shù)量到質(zhì)量的轉(zhuǎn)變，不但是市場(chǎng)發(fā)展的要求，對(duì)監(jiān)管層來(lái)說(shuō)也越來(lái)越迫切，從市場(chǎng)整體發(fā)展來(lái)看，市場(chǎng)已經(jīng)達(dá)到一定的體量，需要向上發(fā)展。從海外市場(chǎng)包括納斯達(dá)克市場(chǎng)的發(fā)展歷程來(lái)看，總體上來(lái)說(shuō)都是達(dá)到一定夠規(guī)模后，市場(chǎng)會(huì)形成進(jìn)出有序的狀態(tài)，不會(huì)一味進(jìn)沒(méi)有出，隨著目前相關(guān)制度的推進(jìn)，未來(lái)市場(chǎng)也可能會(huì)出現(xiàn)動(dòng)態(tài)平衡的狀態(tài)。