市場(chǎng)低迷將促新三板制度加快出臺(tái) 聚焦解決流動(dòng)性

2016年，對(duì)于新三板，是值得銘記的一年。這一年，新三板掛牌企業(yè)數(shù)超過(guò)萬(wàn)家；這一年，分層機(jī)制、私募做市等多項(xiàng)制度建設(shè)破題；這一年，監(jiān)管之手更加嚴(yán)厲；這一年，困擾市場(chǎng)的流動(dòng)性問(wèn)題、投融資矛盾依然繼續(xù)。

2016年，政策紅利若即若離，給人希望又讓人急不可耐。業(yè)內(nèi)專家認(rèn)為，市場(chǎng)的低迷將促使相關(guān)制度加快出臺(tái)，未來(lái)政策的關(guān)注點(diǎn)將集中在如何解決市場(chǎng)流動(dòng)性方面，隨著退市制度的推出，新三板市場(chǎng)將加速向成熟化邁進(jìn)。

掛牌數(shù)破萬(wàn)家 融資分化明顯

對(duì)企業(yè)不做所有制、地域和盈利等方面限制性要求，企業(yè)登陸新三板預(yù)期明、用時(shí)短、成本低，一大批符合經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)方向的企業(yè)成功掛牌。

截至12月23日，新三板掛牌公司達(dá)到10105家，總股本為5700多億股，兩年多時(shí)間，新三板已成為全球首家達(dá)到1萬(wàn)家掛牌企業(yè)的證券交易場(chǎng)所。而僅2016年一年，就有5000多家企業(yè)帶上了新三板的標(biāo)簽。

不僅如此，目前已經(jīng)拿到掛牌同意函但尚未正式掛牌的仍有229家，正在申報(bào)掛牌的還有1531家。市場(chǎng)人士預(yù)計(jì)，新三板市場(chǎng)規(guī)模在2017年可能達(dá)到15000家。

數(shù)量規(guī)模上的快速擴(kuò)容，卻是交易與融資低迷的窘境。數(shù)據(jù)顯示，截至今年12月19日，2016年以來(lái)掛牌公司完成2705次股票發(fā)行，融資1167.56億元，平均單次發(fā)行融資4316.29萬(wàn)元。也就是說(shuō)，2016年有超八成的新三板企業(yè)沒有融到資。

伴隨而來(lái)的，是新三板做市指數(shù)的持續(xù)低迷，12月23日，做市指數(shù)報(bào)1085.62點(diǎn)，距今年最高點(diǎn)位2673點(diǎn)明顯腰斬，申萬(wàn)宏源研究所市場(chǎng)研究總監(jiān)桂浩明表示，掛牌公司普遍反映新三板估值不合理，做市商則提出參與新三板相關(guān)業(yè)務(wù)缺乏盈利模式，投資者更是表示沒有操作空間。

一個(gè)客觀現(xiàn)實(shí)是，時(shí)下投資者對(duì)新三板的關(guān)注度在回落，未掛牌公司申請(qǐng)積極性下降，已掛牌公司則圖謀轉(zhuǎn)板，券商苦惱于新三板業(yè)務(wù)不知何時(shí)才能迎來(lái)轉(zhuǎn)機(jī)，有些已經(jīng)在收縮新三板業(yè)務(wù)了，投資者則將其視為雞肋。

已有不少新三板企業(yè)終止掛牌轉(zhuǎn)而投向IPO。目前，已完成A股IPO的新三板公司共有12家。包括2016年完成IPO“轉(zhuǎn)板”的中旗股份，2015年的雙杰電氣、康斯特、合縱科技3家公司，還有之前在創(chuàng)業(yè)板和中小板上市的8家公司。

其中，中旗股份的IPO之路頗具代表性，該公司2014年10月，公司登陸新三板；2015年2月，預(yù)披露IPO相關(guān)文件，并在證監(jiān)會(huì)受理后，2015年2月停牌；2016年8月，公司首發(fā)獲通過(guò)；2016年11月，在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)上申請(qǐng)終止掛牌；2016年12月，成功在創(chuàng)業(yè)板首發(fā)，開始網(wǎng)上和網(wǎng)下申購(gòu)。

值得注意的是，中旗股份掛牌前最后一輪融資價(jià)格僅為每股6元，由九鼎旗下三家機(jī)構(gòu)投資6000萬(wàn)元，而其在創(chuàng)業(yè)板發(fā)行，每股發(fā)行價(jià)為22.29元，擬募集資金4.09億元。

廣證恒生總經(jīng)理袁季表示，掛牌A股后，企業(yè)無(wú)論是估值水平、流動(dòng)性還是募資能力都取得了巨大的提升。A股市場(chǎng)在定價(jià)、融資、資源配置方面整體比新三板要強(qiáng)，企業(yè)從資本市場(chǎng)獲得的支持力度更大。

制度逐步出臺(tái) 流動(dòng)性問(wèn)題待解

小且股權(quán)過(guò)分集中、股東家數(shù)少加上流動(dòng)股稀缺，流動(dòng)性問(wèn)題伴隨著新三板的成長(zhǎng)日趨嚴(yán)峻。為了盤活市場(chǎng)，監(jiān)管層在今年陸續(xù)推出了分層機(jī)制、探討了私募做市試點(diǎn)。

“盡管政策紛至沓來(lái)，但不及預(yù)期，加之掛牌公司上市速度太快、掛牌后不知如何運(yùn)作，對(duì)法律法規(guī)的生疏不知如何運(yùn)作，加深了市場(chǎng)的流動(dòng)性困局。”前海開源基金董事總經(jīng)理付柏瑞表示。

去年，各類新三板投資基金如火如荼，引來(lái)各路投資大軍，特別是一些無(wú)法直接開戶的中小投資者們也以購(gòu)買基金的方式欲分一杯羹，但今年由于掛牌企業(yè)融資困難重重，原本抱著極大希望的投資者也開始打退堂鼓。

相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，截至12月4日，國(guó)內(nèi)合計(jì)178只新三板私募基金中，僅有49只產(chǎn)品今年以來(lái)收益為正，實(shí)現(xiàn)正收益的為27.52%，也就是說(shuō)不到三成的新三板私募基金獲得正收益。

此前市場(chǎng)層還預(yù)期新三板的投資者門檻能夠降低以給市場(chǎng)引入增量資金，但從監(jiān)管層近期的發(fā)言來(lái)看，這似乎已成為不可能。

證監(jiān)會(huì)副主席趙爭(zhēng)平提出，新三板必須堅(jiān)持以機(jī)構(gòu)投資者為主，實(shí)施嚴(yán)格的投資者適當(dāng)性制度。改善流動(dòng)性必須堅(jiān)守現(xiàn)有的合格投資者制度，在此基礎(chǔ)上，推進(jìn)制度建設(shè)，研究改革交易方式，豐富做市商類型，優(yōu)化激勵(lì)約束機(jī)制。

可見，制度創(chuàng)新將成為下一步解決流動(dòng)性問(wèn)題的政策重點(diǎn)。付柏瑞指出，解決流動(dòng)性問(wèn)題還是期待監(jiān)管層一些具體的政策紅利，比如能在盤后提供給投資者之間直接大宗交易的機(jī)會(huì)、推動(dòng)公募基金入市、放開掛牌同時(shí)向合格投資者發(fā)行股票新增股東人數(shù)35人的限制等，這對(duì)于解決流動(dòng)性十分有意義。

同時(shí)，還有不少市場(chǎng)人士寄希望于轉(zhuǎn)板機(jī)制，國(guó)務(wù)院最新印發(fā)的《“十三五”國(guó)家戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃》提出，研究推出全國(guó)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司向創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)板試點(diǎn)。

與以往不同的是，此次提出正是基于有轉(zhuǎn)板可能的戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域的企業(yè)，同時(shí)該《規(guī)劃》在以往提出研究轉(zhuǎn)板試點(diǎn)的基礎(chǔ)上，要求研究推出轉(zhuǎn)板試點(diǎn)。

國(guó)信證券場(chǎng)外市場(chǎng)部總經(jīng)理魯先德表示，新三板轉(zhuǎn)到創(chuàng)業(yè)板一直在講，這次提到了研究推出轉(zhuǎn)板試點(diǎn)的層面，意味著掛牌企業(yè)達(dá)到一個(gè)規(guī)模之后，國(guó)務(wù)院再一次將新三板轉(zhuǎn)板制度的制定提上了議事日程，但新三板轉(zhuǎn)板試點(diǎn)何時(shí)落地沒法判斷。

民生證券研究院院長(zhǎng)管清友則對(duì)轉(zhuǎn)板抱有相對(duì)謹(jǐn)慎的態(tài)度，他指出，轉(zhuǎn)板對(duì)整個(gè)新三板市場(chǎng)會(huì)造成比較大的影響，大量?jī)?yōu)質(zhì)企業(yè)通過(guò)轉(zhuǎn)板渠道到了交易所通道，最后很多企業(yè)沒法轉(zhuǎn)板，只能退市，這有損于新三板作為多層次資本市場(chǎng)體系服務(wù)創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)、培育經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)新動(dòng)能的功能定位。

從嚴(yán)監(jiān)管襲來(lái) 強(qiáng)制退市將出

新三板監(jiān)管層這一年來(lái)在落實(shí)嚴(yán)查市場(chǎng)操縱、加強(qiáng)監(jiān)管、引資入市等等動(dòng)作已初見成效。包括轟轟烈烈進(jìn)行的嚴(yán)查市場(chǎng)信息披露、大股東占款、掛牌公司的定增流程及用途、嚴(yán)禁類金融企業(yè)進(jìn)場(chǎng)等一系列強(qiáng)監(jiān)管對(duì)野蠻生長(zhǎng)的新三板打了一劑強(qiáng)心劑。

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，今年因新三板業(yè)務(wù)違規(guī)而受處罰的券商共計(jì)47家，罰單高達(dá)72張，罰單占總罰單數(shù)量的81%。在這72份監(jiān)管函中，由股轉(zhuǎn)公司下發(fā)的罰單共68份。

其中，自律監(jiān)管措施條文高達(dá)63份，通報(bào)批評(píng)2份，公開譴責(zé)3份，主要問(wèn)題集中在信息披露督導(dǎo)違規(guī)行為、投資者適當(dāng)性管理違規(guī)行為、重大資產(chǎn)重組業(yè)務(wù)違規(guī)行為等。

此外，一些掛牌公司、律師事務(wù)所也因違規(guī)上了罰單，全國(guó)股轉(zhuǎn)公司最新開具的罰單就是針對(duì)北京市海潤(rùn)律師事務(wù)所和北京市康達(dá)律師事務(wù)所的。“主辦券商等中介機(jī)構(gòu)作為重要市場(chǎng)參與人,在市場(chǎng)運(yùn)行的各個(gè)環(huán)節(jié)起著把關(guān)人的作用，掛牌企業(yè)出了問(wèn)題券商有連帶責(zé)任”，管清友表示。

但現(xiàn)實(shí)情況是，不同主辦券商之間也有差距，大券商會(huì)有意識(shí)的著重提醒企業(yè)不要有違規(guī)行為，三令五申之后一般不會(huì)出現(xiàn)這種情況，而很多中小券商或是本身就對(duì)此不夠重視，或提醒的不夠，加之很多企業(yè)也就疏忽管理和自查，從而造成了違規(guī)多發(fā)的現(xiàn)象。

目前全國(guó)股轉(zhuǎn)公司每個(gè)月發(fā)布的券商執(zhí)業(yè)評(píng)價(jià)對(duì)改善券商持續(xù)督導(dǎo)有所幫助，管清友建議股轉(zhuǎn)公司進(jìn)一步強(qiáng)化信披制度，并對(duì)券商督導(dǎo)加強(qiáng)評(píng)估和排名。

此外，新三板“退市制度”即將落地，這對(duì)形成有進(jìn)有出、優(yōu)勝劣汰的市場(chǎng)環(huán)境起著關(guān)鍵作用。《全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌公司股票終止掛牌實(shí)施細(xì)則（征求意見稿）》顯示，每年未能在6月30日之前披露年度報(bào)告，或者未能在8月31日之前披露中期報(bào)告的掛牌公司，會(huì)被股轉(zhuǎn)系統(tǒng)強(qiáng)制摘牌。

此外，最近兩個(gè)年度的財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)報(bào)告均被注冊(cè)會(huì)計(jì)師出具否定或者無(wú)法表示意見的審計(jì)報(bào)告，這類公司也將被強(qiáng)制終止掛牌。

袁季指出，退市制度推出后被強(qiáng)制摘牌的企業(yè)數(shù)可能會(huì)增多。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)庫(kù)，截止12月23日，新三板共有92家公司摘牌退市，2016年退市公司數(shù)量為55家，超過(guò)過(guò)去所有年份的總額。從2016年55家企業(yè)終止掛牌的原因來(lái)看，強(qiáng)制摘牌僅占7%。最多的是自身發(fā)展需要申請(qǐng)摘牌，占71%。

“隨著退市風(fēng)險(xiǎn)責(zé)任分擔(dān)的明晰，將有不少違規(guī)企業(yè)離開新三板，而主辦券商在新增督導(dǎo)業(yè)務(wù)上將會(huì)加強(qiáng)內(nèi)核，精選項(xiàng)目；對(duì)于已有督導(dǎo)項(xiàng)目，在衡量風(fēng)險(xiǎn)與收益后，主辦券商會(huì)與部分掛牌公司解除持續(xù)督導(dǎo)協(xié)議，隔離潛在督導(dǎo)風(fēng)險(xiǎn)”。袁季預(yù)計(jì)，退市制度對(duì)保持市場(chǎng)活力，促進(jìn)企業(yè)投資的良性循環(huán)發(fā)揮著巨大的作用，將為完善新三板公司治理、盤活新三板流動(dòng)性以及未來(lái)進(jìn)一步制度改革做好鋪墊，新三板掛牌公司退市程序即將進(jìn)入常態(tài)化、規(guī)范化、市場(chǎng)化的新時(shí)期。