新三板企業(yè)的糾結(jié)：并購漸回暖 IPO還是被并購

一周內(nèi)，新三板市場出現(xiàn)了兩筆重磅并購交易案。

上市公司帝王潔具（002798.SZ）和新華都（002264.SZ）先后公告完成以及準備收購新三板掛牌公司歐神諾（430707）和友寶在線（836053）。

兩筆重磅交易也一舉將市場的視線從IPO端拉了回來。雖然IPO發(fā)審已提速，但一些企業(yè)也漸漸發(fā)現(xiàn)，IPO并非想象中那么容易，這時候被并購也是很好的一項選擇。隨著A股并購市場回暖，A股并購新三板的案例也再次增多。

兩手準備

據(jù)新三板智庫統(tǒng)計的數(shù)據(jù)顯示，截至6月30日，新三板市場2017年上半年新三板重大資產(chǎn)重組并購交易（首次正式公告為準）為153起，總金額是263億。相比2016年上半年的97起并購重組數(shù)量，2017年上半年增長了57%。

但在全部并購重組案例中，上市公司并購新三板的案例卻在去年四季度開始轉(zhuǎn)入低谷。2017年前兩季度上市公司完成收購新三板的案例僅有24起，這僅占全市場的15%。

對于新三板掛牌企業(yè)來講，IPO發(fā)審常態(tài)化具有極大的吸引力，因此很多優(yōu)質(zhì)標的均將資本運作計劃由并購重組改為了IPO。

而另一方面，A股端并購重組正在面臨嚴監(jiān)管，全市場并購衰減明顯，這一情緒也傳導至并購新三板公司這一層面。

東北證券新三板研究中心總監(jiān)付立春7月26日對21世紀經(jīng)濟報道記者表示：“整體來說的話，新三板公司被A股公司并購的頻率和節(jié)奏在上半年還是有所放緩的，主要是因為對于A股的并購、增發(fā)有更多的要求和限制。那么一些優(yōu)質(zhì)的新三板公司也看到了IPO開閘和上市更加便利，可能會傾向于自己上A股。這兩種情況下，可以說并購的頻率和金額在開始時并不非常突出。”

但近期A股并購新三板的案例有明顯的回暖跡象。根據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者不完全統(tǒng)計，從6月份至今（7月26日）新三板公司公告將被上市公司并購的數(shù)量為18家。

成也蕭何敗也蕭何。監(jiān)管和IPO是影響新三板公司被上市公司并購重組兩項最核心因素，但市場回暖同樣也是因為這兩項要素發(fā)生了變化。

首先是，監(jiān)管層在并購重組端的監(jiān)管有放松的趨勢，并購重組審核也有提速的跡象。

另外一方面，眾多新三板企業(yè)開始審視IPO路徑的機會成本。

在7月之前，新三板擬IPO企業(yè)保持著發(fā)審會通過率100%的記錄，但這一記錄在7月中旬的一次創(chuàng)業(yè)板發(fā)審會上終結(jié)。與此同時，越來越多擬IPO企業(yè)撤回IPO材料，終止了IPO流程。

“這幾個月的經(jīng)歷就是在告訴很多企業(yè)，IPO沒有想象中那么簡單，實際上早期過會的企業(yè)很大程度上并不具有參考性。”中信證券(一位投行部人士對21世紀經(jīng)濟報道記者說。付立春也表示：“雖然說IPO發(fā)審的速度加快了，但標準沒有降低，甚至現(xiàn)在IPO的過會率有明顯下降的一個態(tài)勢。如果算上自動終止這些的話，IPO的成功率比較低。所以選擇被上市公司并購，接受并購的方案，這類交易的規(guī)?？赡軙兴嵘?。”

仍存諸多阻礙

一直以來，新三板市場被期望成為A股市場重要的并購標的池，但就目前的情況而言還遠未到達這一定位，原因是近兩年上市公司在收購新三板公司方面遭遇著諸多問題。

華南地區(qū)一家大型券商場外市場部負責人對21世紀經(jīng)濟報道記者說：“并購本來就是一件比較復雜的事情，對并購造成影響的因素有很多，如果上市公司并購一個普通的公司，上市公司自己披露信息就完了，非公眾公司是不用做信息披露的，但是上市公司和三板公司兩邊都有信息披露的義務，同時，兩邊面臨的監(jiān)管要求要是不一致的，可能出現(xiàn)一會兒要這樣，一會兒又要調(diào)整的情況。整體來講，并購比較復雜，很多不確定因素，另外，證監(jiān)會對上市公司重組的監(jiān)管本身也加強，所以很多并購會出現(xiàn)調(diào)整和中止的情況。”

據(jù)21世紀經(jīng)濟報道記者了解，除了兩個市場銜接的問題之外，估值認知差異也是并購重組過程中的重要障礙問題。

“我認為導致新三板企業(yè)和上市公司最終沒能談好的最主要原因便是對于企業(yè)估值的認知，目前新三板企業(yè)普遍估值較高。以我們研究來看，目前上市公司出現(xiàn)的并購行為的估值水平大致在20倍以下（優(yōu)質(zhì)企業(yè)15-20倍、一般10-15倍），而參考當前新三板的動態(tài)估值，整體仍處于20-25倍附近，距離投資者預期仍有不小的差距。”一位硅谷天堂的人士對21世紀經(jīng)濟報道記者表示。

不過，隨著A股市場同新三板市場連接更緊密，兩套估值體系逐漸適應，新三板將會涌現(xiàn)出更多A股上市公司的并購標的。

中泰證券新三板分析師張帆也表示，一些優(yōu)質(zhì)的新三板公司所處行業(yè)空間大，企業(yè)未來仍有廣闊發(fā)展前景，但也有公司已面臨發(fā)展瓶頸，但無論處于哪一種情況，選擇產(chǎn)業(yè)資本的力量，謀求橫向或縱向的整合無疑都是重要抉擇，與上市企業(yè)合作亦是重要出路。