葛賢通：新三板市場(chǎng)與精品投行服務(wù)

筆者認(rèn)為，新三板市場(chǎng)與精品投行服務(wù)是非常值得討論的一個(gè)話題，未來(lái)幾年圍繞新三板市場(chǎng)一定會(huì)有一批在品牌、資本、人才都具備一定實(shí)力的精品投行出現(xiàn)！

結(jié)合個(gè)人的長(zhǎng)期觀察和實(shí)踐，本文試圖通過(guò)從 是什么、為什么、怎么辦 三個(gè)方面進(jìn)行論述，若本文對(duì)市場(chǎng)參與人員有所啟發(fā)，實(shí)乃筆者幸事！

一、精品投行服務(wù)的涵義

以上這張圖就是我們精品投行在相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈中的位置，我們服務(wù)著資產(chǎn)端(企業(yè))和資金端(PE/VC等金主）。

精品投行服務(wù)通常以上市前的投行業(yè)務(wù)為核心，包括私募融資、收購(gòu)兼并等。而傳統(tǒng)券商投行主要業(yè)務(wù)是IPO發(fā)行承銷等牌照業(yè)務(wù)。

對(duì)于企業(yè)客戶，我們介入企業(yè)后幫助企業(yè)完善公司治理和頂層股權(quán)架構(gòu)、協(xié)助規(guī)范運(yùn)營(yíng)、梳理財(cái)務(wù)體系等，幫他們把業(yè)務(wù)、模式梳理得更明白，在關(guān)鍵問(wèn)題上要啟發(fā)甚至引導(dǎo)他們思考。

對(duì)于投資機(jī)構(gòu)而言，我們努力降低他們投資的交易成本，因?yàn)閾?jù)我們所知，目前投資機(jī)構(gòu)把大量的精力花在了項(xiàng)目初期的篩選和盡調(diào)上，精品投行可以在這個(gè)方面一定程度上解放投資機(jī)構(gòu)，使其能夠集中于“投資決策”這一核心競(jìng)爭(zhēng)力。

在此，讓我們回到資本市場(chǎng)的基本功能。教科書上其實(shí)講得很簡(jiǎn)單，價(jià)值發(fā)現(xiàn)、實(shí)現(xiàn)資源配置。說(shuō)白了是把錢給到最需要的，最具成長(zhǎng)性的企業(yè)和人，所謂優(yōu)化資源配置反面就是一旦出現(xiàn)資源的錯(cuò)配，錢給了不該給的人，企業(yè)也做不大，投資者可能會(huì)賠錢。

精品投行就是通過(guò)這樣一個(gè)方式來(lái)輔助實(shí)現(xiàn)整個(gè)資本市場(chǎng)的優(yōu)勝劣汰和產(chǎn)業(yè)的升級(jí)，從而實(shí)現(xiàn)真正的服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。

因此精品投行的存在和發(fā)展有其非常重大的社會(huì)意義。

我們知道，國(guó)內(nèi)投資銀行業(yè)務(wù)，從一開始便是證券公司這樣的持牌金融機(jī)構(gòu)，業(yè)務(wù)開展不是圍繞客戶，而是圍繞政府權(quán)力，特別是審批權(quán)力展開。

對(duì)于長(zhǎng)期受到高度管制的公開發(fā)行股票融資，與之相匹配的投行業(yè)務(wù)，所謂核心競(jìng)爭(zhēng)力更是基本等同于從證監(jiān)會(huì)獲得一紙IPO批文。

在這樣的市場(chǎng)生態(tài)環(huán)境中，精品投行的商業(yè)模式，不是也不能是對(duì)證券公司持牌上市業(yè)務(wù)材料制作等環(huán)節(jié)的替代，更不能異化為拉項(xiàng)目、找資金的“掮客”，而是比證券公司更熟悉創(chuàng)業(yè)企業(yè)，比普通VC/PE更貼近證券市場(chǎng)的專業(yè)服務(wù)提供者。

而且我們可以看到，精品投行相對(duì)于券商持牌機(jī)構(gòu)而言具備更加靈活的市場(chǎng)化機(jī)制、更高效的運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)以及相對(duì)獨(dú)立的三方立場(chǎng)和視角。

二、新三板市場(chǎng)將是精品投行服務(wù)最廣闊的競(jìng)技舞臺(tái)

我們認(rèn)為最市場(chǎng)化的新三板市場(chǎng)將是國(guó)內(nèi)精品投行們最好的競(jìng)技舞臺(tái)，主要理由如下：

（一）信息披露相對(duì)不透明

新三板企業(yè)在申請(qǐng)掛牌時(shí)盡管也會(huì)進(jìn)行財(cái)務(wù)規(guī)范，但是規(guī)范的深度和廣度明顯存在差異。

無(wú)論從現(xiàn)實(shí)可能性還是從外部實(shí)際監(jiān)管強(qiáng)度而言，已經(jīng)掛牌公司信披的質(zhì)量和頻次等都與滬深交易所市場(chǎng)存在很大的差距。

而信披是投資決策的基礎(chǔ)要件，因此新三板市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)直接通過(guò)掛牌公司公開披露文件進(jìn)行決策參考的意義有限，必須依賴于深入的盡調(diào)。

而精品投行有賴于與企業(yè)長(zhǎng)期建立的資本合作關(guān)系，對(duì)于企業(yè)有著充分的了解，并且精品投行可以提供投資機(jī)構(gòu)投資決策需要的絕大部分信息和文件，大大節(jié)約了投資人的精力和時(shí)間成本等。

（二）缺乏活躍的二級(jí)市場(chǎng)

新三板市場(chǎng)投融效率極其低下的一個(gè)重要原因就是雙方對(duì)于估值存在較大的分歧，不像A股市場(chǎng)，由于存在一個(gè)非?；钴S的二級(jí)市場(chǎng)，有一個(gè)投融雙方都認(rèn)可的公允價(jià)值。

因此新三板市場(chǎng)急需有專業(yè)研究和定價(jià)能力的諸如精品投行這樣的第三方機(jī)構(gòu)介入交易，管理好投融雙方的估值預(yù)期。

（三）傳統(tǒng)券商的新三板業(yè)務(wù)不耐癥

在A股顯然是持牌券商主導(dǎo)，因?yàn)锳股已經(jīng)形成了相對(duì)固化的市場(chǎng)生態(tài)，并且?guī)в休^突出的牌照業(yè)務(wù)特點(diǎn)。

新三板市場(chǎng)，特別是融資業(yè)務(wù)上則有其特點(diǎn)，這個(gè)市場(chǎng)是更加以市場(chǎng)化融資的結(jié)果為導(dǎo)向，所以新三板FA業(yè)務(wù)對(duì)牌照通道和資本金等的依賴性并不是很強(qiáng)。

原本券商最大的優(yōu)勢(shì)，在這個(gè)業(yè)務(wù)上相對(duì)凸顯不出來(lái)，而同時(shí)券商在激勵(lì)制度等方面在開展轉(zhuǎn)化率低、時(shí)間周期較長(zhǎng)的私募融資業(yè)務(wù)上甚至存在一定的劣勢(shì)。

（四）掛牌公司極其缺乏資本運(yùn)作人才

大量的掛牌公司在資本信息、知識(shí)和認(rèn)知三方面都存在與投資人乃至券商等傳統(tǒng)服務(wù)機(jī)構(gòu)之間的不對(duì)稱問(wèn)題。

一家中小企業(yè)如果想去雇傭一個(gè)靠譜、有實(shí)操經(jīng)驗(yàn)的全職資本顧問(wèn)團(tuán)隊(duì)，按照（2-3人）配置算，在一線城市一年顯性的成本大概100萬(wàn)-300萬(wàn)，還不算福利等其他補(bǔ)助。

而精品投行作為企業(yè)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，在收費(fèi)相對(duì)低很多的前提下，真正站在企業(yè)立場(chǎng)提供專業(yè)且獨(dú)立的第三方意見。

（五）新三板市場(chǎng)行業(yè)以及地域覆蓋面廣泛

因?yàn)榈赜蚝托袠I(yè)都分布非常的廣泛，投資人很難在地域上和行業(yè)上進(jìn)行完美覆蓋，這種情況下就非常需要精品投行這樣的第三方專業(yè)機(jī)構(gòu)來(lái)為投資機(jī)構(gòu)提供有針對(duì)性的專業(yè)化服務(wù)。

另外這個(gè)市場(chǎng)投資機(jī)構(gòu)核產(chǎn)品規(guī)模也是海量，市場(chǎng)情況非常復(fù)雜。

此外，精品投行還可以協(xié)助PE對(duì)被投企業(yè)進(jìn)行投后管理和增值服務(wù)，可以利用對(duì)證券市場(chǎng)的熟悉，在上市規(guī)劃和進(jìn)程等方面提出專業(yè)意見，協(xié)調(diào)各方利益關(guān)系。

三、如何做好精品投行服務(wù)

目前市場(chǎng)上號(hào)稱自己是精品投行的機(jī)構(gòu)可能數(shù)以千計(jì)，但是據(jù)我們調(diào)研了解，這些機(jī)構(gòu)或者個(gè)人基本每天所做的工作無(wú)非是憑借他們認(rèn)識(shí)一些投資人或者有基于比較完善的互聯(lián)網(wǎng)工具/系統(tǒng)，安排一下路演會(huì)議之類或者拉個(gè)微信群之類的，那些機(jī)構(gòu)或者個(gè)人因?yàn)閷I(yè)度和模式所限，難以深入項(xiàng)目做深度服務(wù)，無(wú)法幫創(chuàng)業(yè)者在融資過(guò)程中復(fù)盤和提升，基本都是在解決所謂的信息不對(duì)稱這一個(gè)在移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代已經(jīng)很弱且不斷在消亡的痛點(diǎn)。

而我們菁財(cái)資本高度注重產(chǎn)業(yè)和行業(yè)的理解，堅(jiān)持走深度咨詢模式，做時(shí)間的朋友。我們目前融資服務(wù)的項(xiàng)目選擇也堅(jiān)持只做我們認(rèn)為有發(fā)展前景的獨(dú)家項(xiàng)目。

我們認(rèn)為精品投行發(fā)展的關(guān)鍵可以用“三個(gè)方向 、三個(gè)核心”來(lái)概括：

三個(gè)方向就是：運(yùn)營(yíng)互聯(lián)網(wǎng)化、服務(wù)垂直化、模式深度咨詢化

（一）運(yùn)營(yíng)互聯(lián)網(wǎng)化

精品投行一直追求高效率，未來(lái)如何高效的嫁接互聯(lián)網(wǎng)+ ，甚至合理利用AI技術(shù)等都是精品投行的重要課題，通過(guò)集中的研發(fā)實(shí)現(xiàn)IT技術(shù)優(yōu)勢(shì)，包括產(chǎn)品、業(yè)務(wù)組織體系等互聯(lián)網(wǎng)化，提高服務(wù)效率和用戶體驗(yàn)。

以我們?yōu)槔?，目前我們有四個(gè)最基本的支持系統(tǒng)：內(nèi)部行政管理信息系統(tǒng)+投資機(jī)構(gòu)管理系統(tǒng)+CRM系統(tǒng)+行業(yè)研究系統(tǒng)。

我們認(rèn)為未來(lái)的精品投行都是“造雨者+人工智能”，也就是少數(shù)投行精英+一個(gè)具有深度學(xué)習(xí)能力的數(shù)據(jù)、交易、研究和管理平臺(tái)。

（二）服務(wù)垂直化

另外未來(lái)要在與持牌券商大投行的激烈競(jìng)爭(zhēng)中生存下去甚至保持一定的優(yōu)勢(shì)，必須堅(jiān)持朝垂直縱深發(fā)展，掌握細(xì)分行業(yè)的最大量垂直資源、包含項(xiàng)目來(lái)源和投資機(jī)構(gòu)等。

例如我們菁財(cái)資本堅(jiān)持有所為有所不為，主要聚焦TMT、大健康和消費(fèi)升級(jí)等行業(yè)，未來(lái)應(yīng)該會(huì)進(jìn)一步聚焦，與新經(jīng)濟(jì)共舞。

（三）模式深度咨詢化

我認(rèn)為精品投行要走重度咨詢的模式，在介入企業(yè)后幫助企業(yè)完善公司治理和頂層股權(quán)架構(gòu)、規(guī)范運(yùn)營(yíng)、梳理財(cái)務(wù)體系等，這些都是創(chuàng)業(yè)公司的普遍痛點(diǎn)。

創(chuàng)業(yè)者希望有人深刻理解公司，幫他們把業(yè)務(wù)、模式梳理得更明白，在關(guān)鍵問(wèn)題上要啟發(fā)創(chuàng)業(yè)者甚至引導(dǎo)他們思考。

企業(yè)對(duì)資本的痛點(diǎn)需求正在發(fā)生轉(zhuǎn)變。從過(guò)去的純粹解決信息不對(duì)稱，到需要重度咨詢和重度服務(wù)的時(shí)代正在到來(lái)。

而且企業(yè)對(duì)于投行的信任很大程度上來(lái)源于投行真正讓企業(yè)了解很多他原本不知道的東西，幫助他開闊了創(chuàng)業(yè)的視野。

也正是這些深度的咨詢服務(wù)產(chǎn)生基本的信賴和精品投行對(duì)于企業(yè)的理解，這些都是后續(xù)融資等資本運(yùn)作最底層的基礎(chǔ)。

我們認(rèn)為真正優(yōu)秀的投行服務(wù)絕對(duì)不是散點(diǎn)式的撮合、簡(jiǎn)單的人脈搭建和初級(jí)的信息傳遞，而是在具備專業(yè)分析能力的基礎(chǔ)上，深入挖掘企業(yè)的多維度價(jià)值，精準(zhǔn)有效地傳遞給市場(chǎng)。

三個(gè)核心是指研究、銷售和交易架構(gòu)設(shè)計(jì)能力的打造

（一）研究能力

研究能力包含投行服務(wù)產(chǎn)品的研究以及行業(yè)產(chǎn)業(yè)研究，特別是行業(yè)研究要定位于投研結(jié)合，聚焦核心業(yè)務(wù)領(lǐng)域，精品投行要懂得客戶所在行業(yè)。

只有深入了解了行業(yè)發(fā)展邏輯，才能知道客戶在哪個(gè)階段適合進(jìn)行融資擴(kuò)張，或做并購(gòu)和投資，以及判斷標(biāo)的匹配度，再真正理解了這個(gè)生意的本質(zhì)后，與創(chuàng)業(yè)者進(jìn)行平等對(duì)話，客戶覺(jué)得你是懂他的，之后整個(gè)項(xiàng)目推進(jìn)一般也會(huì)比較順利。

有句話說(shuō)得好：頂級(jí)的FA是可以引領(lǐng)市場(chǎng)投資方向的。

當(dāng)然，精品投行也要保持對(duì)行業(yè)的謙卑的心態(tài)，最終我們的核心價(jià)值對(duì)于客戶而言本質(zhì)還是在于交易服務(wù)，行業(yè)的理解和研究是為了更好的做好交易服務(wù)。

（二）銷售能力

任何服務(wù)業(yè)的核心能力都是銷售，投行業(yè)務(wù)也不例外。投行作為溝通資本市場(chǎng)和企業(yè)部門之間的通道，不論是新老股、債、并購(gòu)還是其他細(xì)分業(yè)務(wù)，歸根結(jié)底都是賣。

在A股上，券商的資本市場(chǎng)部實(shí)際上做的承銷，主要是“做流程材料”而不是“賣股票”。我們都知道A股新股至少到目前為止都是不愁賣的。

建立市場(chǎng)化的約束機(jī)制，打造專業(yè)的銷售團(tuán)隊(duì)卻成為了服務(wù)注冊(cè)制市場(chǎng)的精品投行重中之重。

（三）交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)能力

真正的投行，要具備定價(jià)能力、承銷能力以及用資金賺錢的能力。

如果投行只為企業(yè)提供一個(gè)方案，那么收取的財(cái)務(wù)顧問(wèn)費(fèi)等可能最多只是幾百萬(wàn)，因?yàn)閭鹘y(tǒng)投行本質(zhì)上賣時(shí)間的咨詢服務(wù)。

但如果設(shè)計(jì)交易方案后，精品投行再給整個(gè)交易資金支持并約定一定比率的超額回報(bào)，那么投行可能會(huì)獲得非?？捎^的利潤(rùn)。

但前提是投行人員的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)能力一定要強(qiáng)，專業(yè)水平要高，與資金方建立絕對(duì)緊密的合作信任關(guān)系。

最后，我們認(rèn)為精品投行應(yīng)該對(duì)項(xiàng)目有自己的“品位”，最終靠品牌信用和對(duì)項(xiàng)目的審美能力贏得客戶信賴。

三流的精品投行靠信息不對(duì)稱，廣撒網(wǎng)來(lái)賺概率錢。

二流的精品投行靠服務(wù)，靠對(duì)項(xiàng)目進(jìn)程的高效把控能力賺錢。

一流的精品投行靠品牌信用和對(duì)項(xiàng)目的審美能力贏得客戶信賴。

在成熟資本市場(chǎng)，有些投資機(jī)構(gòu)遇到項(xiàng)目推薦，上來(lái)并不是問(wèn)項(xiàng)目財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和商業(yè)模式，而是問(wèn)這是誰(shuí)推薦的項(xiàng)目。

實(shí)踐中我們亦可以感受到，如果是頂級(jí)精品投行推薦的項(xiàng)目，對(duì)于項(xiàng)目本身的品牌背書作用是非常明顯的。

因?yàn)樽龅暮玫木吠缎性谕顿Y機(jī)構(gòu)眼里就是一個(gè)優(yōu)秀的買手。

特別在新三板這樣的一個(gè)企業(yè)差異化非常大的基礎(chǔ)新興市場(chǎng)，新成立的小型投資機(jī)構(gòu)比較多，當(dāng)然其實(shí)大型機(jī)構(gòu)對(duì)于很多新興細(xì)分領(lǐng)域的行業(yè)也未必了解，因?yàn)楦鞣矫嬖蚓C合造成對(duì)于精品投行項(xiàng)目審美能力更為依賴。

當(dāng)然目前受制于國(guó)內(nèi)牌照管制等因素，精品投行可以為客戶提供的金融服務(wù)工具數(shù)量有限，導(dǎo)致國(guó)內(nèi)精品投行的深度服務(wù)能力受到了很大的限制。

但正如剛剛結(jié)束的十九大會(huì)議期間，中國(guó)證監(jiān)會(huì)主席劉士余所言：盡早建成有國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力多層次資本市場(chǎng)體系。

我堅(jiān)信，這一宏偉目標(biāo)將進(jìn)一步促進(jìn)和繁榮新三板市場(chǎng)與精品投行行業(yè)的發(fā)展，未來(lái)新三板市場(chǎng)一定是國(guó)內(nèi)精品投行們最好的競(jìng)技舞臺(tái)！

聲明：本文來(lái)自  新三板文學(xué)社  作者：葛賢通