苦不苦，看看億童文教上市路

以前，我們常說，走過最長(zhǎng)最遠(yuǎn)的路，是新三板公司大股東們的套路。今天我們來?yè)Q條路走走，這是一條“最苦的路”，帶著“三類股東”的上市之路。

兩天前，新三板公司億童文教(430223)發(fā)布公告稱，“經(jīng)審慎研究，公司決定調(diào)整上市計(jì)劃，暫緩上市進(jìn)程，終止公司首發(fā)上市的申請(qǐng)并撤回向證監(jiān)會(huì)遞交的申請(qǐng)文件”。至此，又一家曾經(jīng)被寄予厚望的新三板公司的“轉(zhuǎn)板”之路戛然而止。

那么，億童文教又是如何獨(dú)自走完這條無比艱辛的上市之路？三胖哥今天和您一起聊聊。

一、億童和新三板，誰成就了誰？

談起億童文教，在新三板廝混多年的小伙伴們一點(diǎn)不會(huì)陌生，甚至可以說，億童是新三板的一個(gè)驕傲。

武漢億童文教股份有限公司，成立于2008年5月，是一家業(yè)內(nèi)領(lǐng)先的全國(guó)性學(xué)前教育綜合服務(wù)機(jī)構(gòu)。2013年7月2日，在尚未全國(guó)擴(kuò)容前，億童文教便已經(jīng)在新三板掛牌。掛牌當(dāng)年，億童文教的凈利潤(rùn)是4453萬元。

億童文教的主營(yíng)業(yè)務(wù)為提供以科學(xué)保教產(chǎn)品及服務(wù)為核心的學(xué)前教育整體解決方案，主要產(chǎn)品及服務(wù)為圖書材料、玩教具裝備及相關(guān)的培訓(xùn)服務(wù)，涵蓋了研發(fā)設(shè)計(jì)、發(fā)行推廣、營(yíng)銷培訓(xùn)等較為全面的業(yè)務(wù)鏈條。億童文教的產(chǎn)品主要通過經(jīng)銷商銷往各地幼兒園，少量圖書材料通過直銷銷售給個(gè)人，占比不足1%。

經(jīng)營(yíng)模式上，億童文教屬于典型的輕資產(chǎn)模式，只負(fù)責(zé)產(chǎn)品的內(nèi)容開發(fā)，生產(chǎn)環(huán)節(jié)均由外部公司完成，而銷售方面則依靠經(jīng)銷商營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)逐步下沉。截至2017年6月，公司在國(guó)內(nèi)擁有555家經(jīng)銷商，分布于全國(guó)各個(gè)省份與直轄市、自治區(qū)。

看過上面這份財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，你就可以知道億童文教有多牛。營(yíng)業(yè)收入連續(xù)七年增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)五年間翻了10倍。

2017年，億童文教實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入6.05億元、扣非后凈利潤(rùn)1.20億元、經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量?jī)纛~1.46億元，三項(xiàng)數(shù)據(jù)分別較上年增長(zhǎng)14.5%、4.2%、25%。公司截至2017年底，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額高達(dá)3.78億元，而資產(chǎn)負(fù)債率只有15.56%。

更重要的是，由于“終端客戶主要是中高端幼兒園，對(duì)產(chǎn)品價(jià)格的敏感度較低，公司的產(chǎn)品質(zhì)量及教學(xué)理念又得到廣泛認(rèn)可”，億童文教的產(chǎn)品售價(jià)高，盈利能力堪稱“恐怖”。最近七年，億童文教平均的凈資產(chǎn)收益率接近30%，銷售毛利率也從未低于過65%。

無論是從盈利能力、成長(zhǎng)性、現(xiàn)金流、資產(chǎn)質(zhì)量，還是行業(yè)額性感指數(shù)，億童文教既是新三板的絕對(duì)寵兒，也是當(dāng)下大發(fā)審委的最愛。用一句最近流行的話來講，足可以用下面這八個(gè)字來概括。

對(duì)于億童文教，也應(yīng)該感謝新三板這個(gè)平臺(tái)。自2013年掛牌以來，公司累計(jì)融資1.6億元，極好地利用了融資功能補(bǔ)充流動(dòng)資金。也充分利用了新三板分紅免稅的政策優(yōu)勢(shì)，分紅了三次，回饋股東1.6億元。

所以，新三板成就了億童的快速發(fā)展，而億童也作為一個(gè)“正面教材”，代表了新三板的優(yōu)秀企業(yè)。

二、排隊(duì)一年，上會(huì)在即

2017年6月，億童文教向中國(guó)證監(jiān)會(huì)報(bào)送了IPO申請(qǐng)，擬申請(qǐng)?jiān)谏罱凰鶆?chuàng)業(yè)板發(fā)行上市，計(jì)劃發(fā)行不超過5000萬股，用于學(xué)前教育產(chǎn)品內(nèi)容策劃及運(yùn)營(yíng)、培訓(xùn)中心建設(shè)和信息化系統(tǒng)升級(jí)建設(shè)等三個(gè)募投項(xiàng)目，保薦機(jī)構(gòu)為東興證券。

隨后，億童文教在今年初完成了反饋意見回復(fù)和招股說明書的預(yù)披露更新，截至上周末，億童文教在創(chuàng)業(yè)板排隊(duì)第35位。按照正常速度，預(yù)計(jì)在今年四季度前即可完成上會(huì)。

考慮到如今A股的上市公司中，只有天舟文化(300148)從事學(xué)前教育裝備業(yè)務(wù)，一旦億童文教成功上市，無疑將成為A股中學(xué)前教育行業(yè)的龍頭公司。

三胖哥來給大家簡(jiǎn)單測(cè)算下，假設(shè)億童文教2018年保持30%的增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)有望達(dá)到1.6億元，如果給予其40倍PE，公司上市后整體市值有望達(dá)到65-70億元。幾乎是天舟文化的市值的兩倍，也比公司在新三板的市值更進(jìn)一步。公司的實(shí)際控制人陳先新、曾長(zhǎng)姣夫婦，目前合計(jì)直接持有公司8307.75萬股，若成功上市，個(gè)人身價(jià)也有望超過35億元。

三、“三類股東”死結(jié)難解

只可惜，以上的種種假設(shè)，都被一個(gè)叫“三類股東”的問題無奈扼殺。

億童文教是新三板第一批做市股票，早在2014年8月就釋放了流動(dòng)性。由于業(yè)績(jī)好、行業(yè)性感，又成為新三板上交易活躍的公司之一，股東人數(shù)從掛牌時(shí)的16個(gè)激增到了如今的664個(gè)，其中更是不乏好多“三類股東”。

招股說明書顯示，目前億童文教的第五大股東，寧波鼎鋒明道投資管理合伙企業(yè)(有限合伙)—鼎鋒明道新三板匯聯(lián)基金持有267.75萬股，占比1.79%，就是一個(gè)典型的契約型基金。

按照現(xiàn)在的審核政策，三類股東要求層層穿透，三胖哥相信，億童文教一定也和其他新三板公司一樣，無所不用其極地聯(lián)系到了每一個(gè)“三類股東”，然后希望其配合核查，提供穿透文件。然而，要知道，在這個(gè)過程中，只要有一個(gè)投資者不配合，就無法完成最終的穿透，企業(yè)的IPO進(jìn)程就將暫緩。

核查進(jìn)行不下去，只能清理。但排隊(duì)期間又不能在新三板交易，沒有辦法的辦法只能是，摘牌。

5月5日，億童文教董事會(huì)決議通過摘牌清理部分“三類股東”，同時(shí)，公司實(shí)際控制人承諾，異議股東的回購(gòu)價(jià)不低于成本價(jià)。這個(gè)承諾，看似簡(jiǎn)單又常見，但要知道，億童文教可是新三板的大牛股，停牌前公司股價(jià)高達(dá)28.30元/股，市值42.45億元。如果按照這個(gè)價(jià)格回購(gòu)，恐怕老板的心真的在滴血啊！

而劇情果真反轉(zhuǎn)，三周以后的股東大會(huì)上，公司實(shí)際控制人陳先新夫婦自己就把這個(gè)摘牌議案給否決。據(jù)悉，希望被回購(gòu)的異議股東太大，大股東可能承擔(dān)近3億元的股份回購(gòu)成本，由于無力承擔(dān)，只好投下反對(duì)票。

穿透不易、回購(gòu)無力，“三類股東”的問題就此成為了死結(jié)，億童文教只能重回原點(diǎn)，回到新三板繼續(xù)綻放。

四、接下來的路，該怎么走？

歷經(jīng)一年，走了如此艱辛的上市之路，卻重回原點(diǎn)。對(duì)于億童文教，接下來的路，又該怎么走好？以下的幾條路，都可供其選擇：

1、留在新三板綻放。俗話說“寧做雞頭不當(dāng)鳳尾”，以億童文教的基本面，放在新三板一定屬于“核心資產(chǎn)”。再考慮到公司手握大把現(xiàn)金，又年年高分紅，實(shí)在也沒啥上市圈錢的必要。當(dāng)然，如果考慮到財(cái)務(wù)投資人的減持問題，那就另當(dāng)別論了。

2、被上市公司并購(gòu)。像億童文教這樣一個(gè)優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，放在上市公司面前，都會(huì)有所心動(dòng)，那些立志轉(zhuǎn)型教育的上市公司們，是不是可以考慮下？另一方面，鑒于此前天山生物收購(gòu)大象股份的案例中，對(duì)三類股東的核查要求要低于IPO，無力回購(gòu)的大股東也可以把這個(gè)義務(wù)轉(zhuǎn)嫁給上市公司。

3、等待“三類股東”新政策。如果能撐住現(xiàn)在的業(yè)績(jī)，億童文教也可以試著等待對(duì)于“三類股東”問題，證監(jiān)會(huì)是否會(huì)有新的政策，穿透核查的要求是否會(huì)有所降低。

4、拆分子公司赴港上市。這是學(xué)習(xí)匯量科技的做法，不過考慮到億童文教業(yè)務(wù)大部分實(shí)在母公司，也沒有海外子公司，這個(gè)方案的可參考性不大。

總之，不論億童未來選擇哪條路，這個(gè)“因交易導(dǎo)致上市流產(chǎn)”事件足夠留給監(jiān)管層反思，新三板到底要不要流動(dòng)性？還是只能成為一個(gè)公開的PE市場(chǎng)？另外，股東數(shù)眾多、IPO終止，又經(jīng)歷了長(zhǎng)期停牌，億童文教復(fù)牌后是否會(huì)和以往案例一樣出現(xiàn)大跌，也很值得關(guān)注。