金杜王德全：創(chuàng)業(yè)者如何防出局和反稀釋

　　金杜律師事務(wù)所合伙人王德全

　　王德全獲北京大學(xué)法學(xué)學(xué)士、哈佛大學(xué)法學(xué)碩士和斯坦福大學(xué)金融法學(xué)博士學(xué)位，為中國和美國紐約州職業(yè)律師。曾供職于微軟遠東區(qū)法律部和eBay法律部， 還曾服務(wù)于硅谷一家風(fēng)險投資公司?，F(xiàn)為金杜外商投資部合伙人，對TMT產(chǎn)業(yè)的法律糾紛、跨國并購、投融資等具有豐富的經(jīng)驗。

　　王德全曾經(jīng)代表大型私有股權(quán)機構(gòu)投資了上海一家老字號飾品集團，并代表投資人在境內(nèi)設(shè)立了非法人制的人民幣基金。

　　一個成熟的投資人都遵循一個最基本的商業(yè)原則——誠實信用，這在和創(chuàng)業(yè)者的談判投資和后續(xù)合作中至關(guān)重要。一個投資人不應(yīng)該利用創(chuàng)業(yè)者對資本運作規(guī)則的無知，在合同中設(shè)計陷阱或者有失公平的條款。否則在將來真正執(zhí)行的時候也會造成令人難堪的糾紛，影響投資人在業(yè)界的口碑和聲譽。

　　盡管誠信為本，商業(yè)合同特別是投資協(xié)議中還是有很多的細節(jié)和技巧值得注意，包括每一個條款和每一個公式。從這個意義上說，創(chuàng)始人在風(fēng)險投資協(xié)議中最可能遭遇的法律陷阱很多，從董事會的規(guī)則，到所有優(yōu)先條款的具體約定。

　　舉個例子，關(guān)于創(chuàng)始人如何防止從董事會出局的問題。一般而言，硅谷很多企業(yè)從注冊企業(yè)開始就聘請律師，通過律師來建立各種權(quán)利，保護自身利益，并且請律師參與跟客戶機投資人的談判。但是隨著企業(yè)的發(fā)展，第一輪、第二輪、第三輪的融資和新的投資人不斷引入，企業(yè)變得越來越大，公司就不再是創(chuàng)始人自己的，而是屬于很多股東，并且由董事會來代表各方利益來行使治理權(quán)。此時，雖然律師還是代表公司，但是公司的決策機構(gòu)是董事會，而不是創(chuàng)始人。

　　在這種情況下，當(dāng)創(chuàng)始人和董事會利益不一致而出現(xiàn)矛盾時，律師很可能幫助董事會罷免創(chuàng)始人。因為創(chuàng)始人很多是搞技術(shù)的，作為企業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者，在企業(yè)發(fā)展到一定的規(guī)模之后，創(chuàng)始人的眼界、管理能力可能跟不上。如果創(chuàng)始人和投資方之間達不成共識，就會出現(xiàn)矛盾。

　　此時，按照什么樣的游戲規(guī)則來行事，取決于在當(dāng)初投資協(xié)議里約定的投票權(quán)和投資人委派董事參與管理的有關(guān)約定。盡管多數(shù)情況下，創(chuàng)業(yè)者還是大股東，但是只要董事會按照約定規(guī)則通過決議，公司可以免除創(chuàng)始人的管理職務(wù)甚至董事職務(wù)，從董事會出局意味著離開公司。此時關(guān)于創(chuàng)始人未行權(quán)的普通股股票如何處置，離開公司之后的競業(yè)禁止條款都對雙方影響極大。不過，創(chuàng)業(yè)者被投資人炒掉這種情況在硅谷并不鮮見。

　　因此，如何去罷免一個董事，以及優(yōu)先股股東委派的董事投票權(quán)等等，這些條款在合同里非常重要，不論創(chuàng)業(yè)者還是投資人都應(yīng)當(dāng)特別看重。在后續(xù)的重要合同中，關(guān)于董事會成員的構(gòu)成、議事規(guī)則，尤其是董事會如何免職董事這方面的規(guī)定，創(chuàng)業(yè)者應(yīng)當(dāng)給予特別關(guān)注。

　　在每一輪投資進入時，創(chuàng)始人應(yīng)當(dāng)與投資人約定好董事會席位的分配，比如大的投資方派幾個董事會成員，小的投資方只能派觀察員，沒有投票權(quán)，除此之外，還可以約定財權(quán)的管理、CFO的提名和委派，資金是否放到一個托管賬號管理等等。

　　另一個例子涉及清算優(yōu)先條款。ＶＣ條款摘要或股權(quán)認購協(xié)議中都有關(guān)于清算優(yōu)先權(quán)的約定。請注意，這里的“清算”是經(jīng)過嚴(yán)格定義的，不是單指企業(yè)資不抵債時的破產(chǎn)清算。公司收購合并，公司全部或?qū)嵸|(zhì)性全部資產(chǎn)的出售、租賃轉(zhuǎn)讓或其他形式的處置，都被約定“視為清算”，并因此引發(fā)清算優(yōu)先支付的有關(guān)約定。清算優(yōu)先權(quán)條款的談判有幾種不同的安排，對投資人和融資企業(yè)特別是創(chuàng)業(yè)者等普通股股東利弊各不相同。

　　當(dāng)然最有利于創(chuàng)業(yè)者的機制安排是“不參與”優(yōu)先股（non-participating prefered shares），清算時，首先支付投資人優(yōu)先股原始購買價的若干倍數(shù)，加上已經(jīng)宣派但是未付的股息。剩余收益分配給普通股股東。這樣的條款限制了投資人充分參與成功企業(yè)的利益分配，所以幾乎見不到了。

　　另一種安排是“完全參與權(quán)”的優(yōu)先股（full participating prefered shares），清算時，首先支付優(yōu)先股股東原始購買家的一定倍數(shù)的金額，（加上累積未支付的股息），然后優(yōu)先股在視同轉(zhuǎn)換的基礎(chǔ)上與普通股共同參與分配。

　　還有一種“封頂?shù)膮⑴c權(quán)”優(yōu)先股（Capped participating prefered shares）, 分配是，首先支付優(yōu)先股股東原始購買價約定倍數(shù)的金額，然后優(yōu)先股在視同轉(zhuǎn)換得基礎(chǔ)上和普通股共同參與分配，直至優(yōu)先股股東取得總計相當(dāng)于原始購買價格若干倍的回報。

　　三者當(dāng)中對投資人最有利的當(dāng)然是完全參與權(quán)優(yōu)先股安排。有些時候創(chuàng)業(yè)者在根本沒有理解這一條款實質(zhì)的前提下，盲目相信企業(yè)一定能ＩＰＯ而不會出現(xiàn)清算的可能，所以給了投資人太多的利益。但是在企業(yè)出售時，創(chuàng)業(yè)者發(fā)現(xiàn)自己的大股東地位并沒有帶來相應(yīng)比例的利益分配，才注意到這一條款的重要性已經(jīng)為時太晚了。

　　還有反稀釋條款的談判也很重要，本條款是保護投資人的。如果公司將來以低于現(xiàn)行序列優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換價發(fā)行股票和其他證券，該序列優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換為普通股的價格應(yīng)該根據(jù)一定公式進行調(diào)整。

　　早期風(fēng)險投資協(xié)議中有過加權(quán)平均法（weighted avarage）,但是現(xiàn)在多數(shù)采用棘輪條款（Full Ratchet）, 意味著如果公司將來低于優(yōu)先股轉(zhuǎn)換價而發(fā)行新股，則原優(yōu)先股的轉(zhuǎn)換價可以降低為新股發(fā)行價。