勝景山河事件引券商研究能力疑慮

　　“如果一份Pre-IPO的研究報告無法保持獨立性，那這份報告就沒有任何價值可言。”某外資券商分析師表示。

　　勝景山河(002525,股吧)事件的發(fā)生無疑讓券商研究報告的獨立性蒙上了一層陰影。中信、申萬等13家券商出具新股發(fā)行報告，集體看好公司投資價值。而據(jù)《第一財經(jīng)日報》記者調(diào)查了解，無公司調(diào)研、風(fēng)險提示，馬虎等是新股定價報告的常態(tài)，券商對于新股價值的研究嚴(yán)重依賴公司招股說明書和主承銷商的研究報告。

　　無公司調(diào)研的紙上談兵

　　對于勝景山河所引發(fā)的券商研究能力問題，有券商分析師大呼委屈。

　　“由于新股在上市前夕屬于靜默期，一般都不會接受券商的公司調(diào)研要求。我們所有報告結(jié)論的基礎(chǔ)是完全建立在招股說明書和主承銷商的研究報告上的。”一位參與勝景山河報告的券商研究員表示。

　　上述研究員同時透露，主承銷商的定價報告對于各券商研究員十分重要。有些研究員甚至?xí)诼费葜跋敕皆O(shè)法找關(guān)系，搶先一步拿到主承銷商的研究報告，以盡快作出新股投資報告。

　　而從新股報告來看，券商研究員們基本都不會與主承銷商“唱反調(diào)”。以今年下半年唯一一家現(xiàn)價低于發(fā)行價的中小板企業(yè)兆馳股份(002429,股吧)為例。

　　家用電器行業(yè)的兆馳股份于2010年6月10日上市，發(fā)行價每股30元，上市2日攀升至最高34.94元，后隨即跳水，一個月內(nèi)跌至21.75元。截至12月22日，股價仍低于發(fā)行價，收盤28.74元。

　　而兆馳股份主承銷商國信證券的研究部門出具的新股研究報告給出32.4~38.3元的估值區(qū)間。該報告極力突出其在液晶電視、高清數(shù)字機頂盒和藍光DVD三類主要產(chǎn)品中的創(chuàng)新能力和市場需求，通篇未提及任何潛在風(fēng)險。

　　一位PE行業(yè)人士分析指出，該研究報告回避了一些極其顯著的風(fēng)險因素。

　　他指出，家電行業(yè)是產(chǎn)品更新?lián)Q代迅速、高度競爭的行業(yè)。而且該公司收入高度依賴國外市場，產(chǎn)品90%以上用于出口，其中又以歐洲為主。2010年上半年公司對歐洲出口6.44億元，占營業(yè)收入比重52%。而在歐洲主權(quán)債務(wù)危機的陰影下，財政緊縮政策不可避免地會對普通居民消費產(chǎn)生影響。此外匯率波動的風(fēng)險同樣直接影響到產(chǎn)品銷量。

　　在眾多券商中，僅有中信證券(600030,股吧)在投資報告中簡短提及“惡性競爭導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)鏈盈利能力惡化；勞動力成本上升”的風(fēng)險因素。在兆馳股份公告著力LED產(chǎn)業(yè)后，也及時針對公告內(nèi)容，給予了風(fēng)險提示：“投資項目未獲董事會、股東大會通過；項目建設(shè)速度緩慢；生產(chǎn)水平、良品率不能達到同行業(yè)平均水平；LED封裝與應(yīng)用環(huán)節(jié)競爭激烈。”

　　“如果公司和主承銷商對公司財務(wù)數(shù)據(jù)等有所粉飾，我們只能跟著他們走。”上述券商研究員表示。

　　而某外資券商分析師則表示，其所在公司的研究部門與投行部門之間建立了嚴(yán)格的防火墻。研究部門的人員與投行進行溝通時，都必須有合規(guī)部門的人員在場。“我們不會依靠投行部門，另外會作獨立的盡職調(diào)查。在對公司的價值分析上，也時常會與投行部門存在分歧，但只要我們認(rèn)為判斷合理，就會堅持。”

　　上述分析師甚至提到，所在券商曾經(jīng)承銷保薦了一家房地產(chǎn)公司，并且是其戰(zhàn)略投資者。但研究部門并沒有受此影響，仍然義無反顧給出“賣出”的評級，并且也得到了公司的支持。

　　光大、廣發(fā)華福通篇褒獎

　　一位外資券商分析師告訴《第一財經(jīng)日報》，在眾多類型的報告中，他們對待新股報告是最為小心謹(jǐn)慎的，在措辭、風(fēng)險提示、估值等方面都要體現(xiàn)“平衡”二字，特別是在公司優(yōu)勢和劣勢方面。

　　“好的不好的都要充分闡釋，比如優(yōu)勢寫了四點，那我們也會做四點風(fēng)險提示。”她說。

　　而以此標(biāo)準(zhǔn)來審視國內(nèi)券商報告的“風(fēng)險提示”環(huán)節(jié)，則存在天壤之別。以勝景山河為例進行分析，記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，13家出具新股定價報告的券商中，僅用一句話描述或索性不提風(fēng)險的券商有8家之多。相比通篇的溢美之詞，寥寥幾句的風(fēng)險提示只能算作蜻蜓點水。

　　除了光大證券(601788,股吧)和廣發(fā)華福的新股定價報告通篇沒有任何風(fēng)險提示外，大部分的券商都將風(fēng)險提示作為“雞肋”，僅作為裝飾。

　　“在風(fēng)險提示方面，公司嚴(yán)格要求每份報告都必須要有體現(xiàn)，但并沒有具體細化的規(guī)定。”深圳某大型券商研究員表示。

　　在報告的用詞方面，各家券商報告不遺余力地追求華麗，分析師在勝景山河的報告中毫不吝嗇“先鋒”、“龍頭”、“領(lǐng)軍企業(yè)”、“典范”等描述。上述研究員也坦言，這在券商新股定價報告中是司空見慣的事情。“要吸引投資者的眼球，一般都會做一番包裝，從市場表現(xiàn)來看，任何時候唱多新股總是沒錯的。”

　　而與此形成鮮明對比的是，上述外資券商分析師向記者再三強調(diào)，一份新股報告在措辭上一定要特別客觀理性，避免運用過于華麗的詞句。