把脈券商直投：與創(chuàng)投基金角逐 合理規(guī)避風險

　　券商直投業(yè)務的放開將令券商們有機會參與實業(yè)投資，這對證券行業(yè)的影響將是深遠的

　　日前，醞釀已久的證券公司參與非上市公司直接股權(quán)投資（券商直投），終于得到中國證監(jiān)會首肯。中信證券9月11日宣布，公司已取得直投業(yè)務試點資格。此外，據(jù)媒體報道，中金公司也獲批該項業(yè)務。中信證券公告稱，公司現(xiàn)出資8.31億元人民幣、設(shè)立全資專業(yè)子公司金時投資有限公司，開展直接投資業(yè)務試點，其業(yè)務范圍限定為股權(quán)投資，并且以自有資金開展直接投資業(yè)務。

　　管理層首肯券商直投業(yè)務，這讓我們不得不思考，中國目前開展券商直投業(yè)務的條件已經(jīng)具備了嗎？

　　券商們對直投業(yè)務躍躍欲試

　　其實，券商直投并不是一個新鮮話題，但歷史留給市場的卻是慘痛的教訓。在這一市場上，一些曾經(jīng)參與直投的券商輸?shù)闷撞涣?，但卻仍舊保持著對直投業(yè)務的沖動。

　　20世紀90年代，已有券商通過各種方式進入實業(yè)投資領(lǐng)域，最典型案例是南方證券曾一度掌握海南省某縣的大塊地皮。后來，由于券商直投形成的不良資產(chǎn)數(shù)額巨大，有關(guān)部門對該業(yè)務進行清理整頓，并對證券公司投資方向作出了嚴格限定。

　　2000年前后，大鵬證券等部分券商曾成立創(chuàng)投公司，部分券商甚至聲稱已“掌握”創(chuàng)業(yè)板。但創(chuàng)業(yè)板在當時未能成立，參與直投的券商資金血本無歸，損失慘重。2001年，證監(jiān)會再次下令，規(guī)定“證券公司嚴禁進行風險投資”。

　　現(xiàn)在管理層給券商開放直投業(yè)務，不僅意味著其未來利潤來源的多元化，更在于券商們又可以向大投行的角色又前進了一步。

　　目前，券商們普遍看好直投業(yè)務，由于拓寬了業(yè)務渠道，內(nèi)地券商們心馳神往。創(chuàng)新類券商們紛紛加速向管理層提交相關(guān)方案，如果管理層發(fā)放直投牌照，國內(nèi)的創(chuàng)新類券商將搶得先機。而一些規(guī)范類券商也在摩拳擦掌，躍躍欲試。

　　除中信證券和中金公司外，光大證券也正在聯(lián)手淡馬錫，計劃設(shè)立合資公司，從事創(chuàng)業(yè)投資、風險投資等直投業(yè)務。華泰證券也在緊鑼密鼓地籌備開展直投業(yè)務，其投行部負責人表示：“世界上，非傳統(tǒng)投行業(yè)務增速非?？欤依麧櫹喈敻?。國外的大投行們都可以從事創(chuàng)投業(yè)務，直投業(yè)務比IPO（首次公開新股發(fā)行）業(yè)務還要重要。”

　　從數(shù)據(jù)來看，高盛和美林的非傳統(tǒng)投行業(yè)務增長極快，在2005年，兩者的非傳統(tǒng)投行業(yè)務已占其總收入的70％以上，特別是美林的直投業(yè)務比2004年底增長59％。

　　券商與創(chuàng)投基金的角逐

　　此前，券商與創(chuàng)業(yè)投資基金之間不存在明顯的業(yè)務競爭。但券商開展直投業(yè)務后，也將以非上市公司股權(quán)為投資對象。二者的最終目的趨同，都是在所投資企業(yè)上市后獲利退出。

　　數(shù)據(jù)顯示，自2006年下半年新股開閘后，深圳中小企業(yè)板上市公司“集體打包上市”，在半年時間內(nèi)，深圳中小企業(yè)板就井噴般冒出了50多家新上市公司，創(chuàng)投基金們狂賺了一筆。這也使得各路資本對從事風險投資越發(fā)興趣高漲。

　　其實，在實際業(yè)務中，無論是創(chuàng)業(yè)投資、風險投資，還是投行的戰(zhàn)略投資，業(yè)務界限已經(jīng)非常模糊。市場只有一個，各方對業(yè)務資源的搶奪將不可避免。與以往不同的是，在直投業(yè)務被批準后，好的項目將迎來券商這個新的追逐者。

　　券商做直投業(yè)務有天然優(yōu)勢。券商在做IPO過程中，往往會發(fā)現(xiàn)一些有潛力但不具備上市條件的公司。如果券商以直投資本注入，未來將有機會獲取更大的收益。在一定程度上講，IPO項目的資源就是其直投業(yè)務的項目資源，券商有強大的實力，判斷項目有沒有投資價值。

　　券商在資金來源方面同樣有優(yōu)勢。券商可以發(fā)行相關(guān)證券產(chǎn)品募集資金。就國內(nèi)而言，券商的服務可以涵蓋一級市場和二級市場，不管是投資還是融資，也不管是場內(nèi)交易，還是場外交易，券商的資源在一定范圍內(nèi)都是獨一無二的。而且，在企業(yè)未來上市、并購方面，券商的優(yōu)勢是創(chuàng)投基金比不了的。
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　　上海一家創(chuàng)投基金的副總卻認為，“券商作為資本市場中非常重要的中介機構(gòu)之一，其在投資銀行、并購、重組等方面有很多人脈，不像我們這些創(chuàng)投基金，往往是一個人負責多個項目。券商的這些能力將有助于其在直投業(yè)務上的發(fā)展。但創(chuàng)投要求非常強的專業(yè)性，并不是擁有足夠的上下游資源就能從中獲益。而且，目前只有創(chuàng)新類券商才能做直投業(yè)務，中國現(xiàn)有的創(chuàng)新類券商一共17家，就算他們都參與直投業(yè)務，中國市場這么大，競爭也是有限的。”

　　申銀萬國證券研究所首席分析師桂浩明認為：“券商直投會給創(chuàng)投基金帶來一些壓力。但企業(yè)的本身是創(chuàng)造價值，創(chuàng)投進入后，通過投資提高企業(yè)價值，再經(jīng)過投行輔導、規(guī)范，直至上市，再提升企業(yè)價值。從某種程度上講，創(chuàng)投和券商同處于一個價值鏈條上。”

　　合理規(guī)避直投業(yè)務風險

　　券商開展直投業(yè)務，看似有極高的預期收益，但不可否認的是，直投業(yè)務對券商的風險控制能力提出了更高要求。如何選擇有投資價值的企業(yè)而規(guī)避風險？如何提高投資業(yè)務的上市成功率？如何安然抽身退出這一切都是券商們需要考慮的。

　　券商開展直投業(yè)務主要有兩種模式選擇，一種是在券商內(nèi)部成立相關(guān)機構(gòu)，以專項理財計劃的形式募集資金，另一種是由證券公司成立單獨的投資公司，或產(chǎn)業(yè)投資基金管理公司。未來，這兩種模式可能同時存在。

　　一位業(yè)內(nèi)人士認為，如果券商同時操作兩種模式，就應該把兩種資金嚴格分開。如果以募集資金的形式操作，應該是通過獨立公司運作，向客戶募集資金，門檻設(shè)定應相對較高。券商做直投不僅考驗券商的風險承受能力，也在考驗券商內(nèi)部的管理能力，比如道德風險的防范。

　　華泰證券的投行人士告訴記者：“國外券商直投業(yè)務大都采取設(shè)立獨立子公司的形式，這樣有利于隔離風險。一般來說，券商可以組織有資歷的投資人，成立專業(yè)公司，然后在市場上選擇一些有專業(yè)管理能力的人來管理。”

　　巴黎百富勤首席經(jīng)濟學家陳興動認為，券商做直投的風險在于項目選擇，一旦失敗，后果不堪設(shè)想。券商自有資金有限，再去做直投，風險系數(shù)很大。

　　也有業(yè)內(nèi)人士表示，“券商參與直投業(yè)務風險確實比較大，但不開放直投業(yè)務風險更大。”

　　從日前券商公布的2007年中報來看，無論規(guī)模大小，券商們的業(yè)績增長都十分喜人。但券商們真的可以高枕無憂嗎？未必。

　　長期以來，內(nèi)地券商只有經(jīng)紀、投行、資產(chǎn)管理和自營四張牌照。由于這些業(yè)務都與證券交易相關(guān)，所以股市行情對券商的業(yè)績影響非常大。券商們依然沒有改變“靠天吃飯”的命運。

　　券商直投業(yè)務剛剛開閘，一旦事成，將對本土券商乃至整個證券行業(yè)產(chǎn)生深遠影響。

　　券商直投難搶外資投行業(yè)務

　　在本土資本的博弈背后，國際投行和海外私募股權(quán)基金們也緊盯著中國這個新興市場。一方面，這些機構(gòu)在項目操作上呼風喚雨，大手筆地鯨吞著國內(nèi)優(yōu)勢企業(yè)資源。另一方面，好的本土企業(yè)也主動謀求在海外上市，境外機構(gòu)無疑在海外市場更有話語權(quán)，許多國內(nèi)優(yōu)質(zhì)企業(yè)傾心于這些外資機構(gòu)。就目前我國券商的綜合實力而言，還難與國際大投行抗衡，更不用說去海外市場競爭。