登陸新三板夢碎 天星資本對賭協(xié)議會否釀成惡果

2016/06/01 09:16      唐茗熙

隨著新三板掛牌政策的突變,號稱新三板投資領(lǐng)域領(lǐng)軍機(jī)構(gòu)的天星資本也逐漸陷入危機(jī)。據(jù)記者了解,天星資本目前面臨的項目縮減、人員離職還只是表面現(xiàn)象,更危險的問題在于,為了能夠登陸新三板,天星資本還和投資人簽署了對賭協(xié)議,業(yè)內(nèi)擔(dān)憂,由于無法在6月30日前掛牌將導(dǎo)致實際控制人拋售、公司股權(quán)調(diào)整等一系列連鎖反應(yīng),天星資本已經(jīng)到了生死攸關(guān)的境地。

然而面對巨大挑戰(zhàn),天星資本卻對內(nèi)部員工表示,雖然掛牌時間節(jié)點變了,但是掛牌的目標(biāo)和步伐不變。但有業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為,新增加的監(jiān)管規(guī)則基本否定了現(xiàn)有私募的盈利模式,付出巨大代價爭取掛牌已經(jīng)變得毫無意義。

政策突變 天星資本掛牌夢碎

據(jù)中國證券報報道,5月27日,備受關(guān)注的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)掛牌新三板有了最新政策規(guī)定。監(jiān)管層透露,私募機(jī)構(gòu)的掛牌準(zhǔn)入,在現(xiàn)有標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上,新增加了8個方面的條件,這意味著新三板盡管允許PE/VC類企業(yè)掛牌融資,但準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)及監(jiān)管要求已大幅提高。而這一消息對于正在全力沖擊新三板的天星資本來說,可謂是一個噩耗,新增條件無疑宣告星資本此前期待的6月30日前掛牌的夙愿化為泡影。

天星資本2015年12月披露的《公開轉(zhuǎn)讓說明書》顯示,天星資本成立于2012年6月19日,截至目前運營不足4年,距離5年要求尚有1年多的時間,明顯不符合規(guī)則要求。除了“5年運營”資格這一明顯的硬性指標(biāo),剩余幾項指標(biāo)對天星資本來說也并不容易完成。例如,《通知》要求,私募股權(quán)類機(jī)構(gòu)最近3年年均實繳資產(chǎn)管理規(guī)模在50億元以上,至少存在一支管理基金已實現(xiàn)退出等。而天星資本在掛牌的轉(zhuǎn)讓說明書中表示,由于公司設(shè)立時間較短,投資項目尚未到退出期,尚未實現(xiàn)投資收益。

從公司公開披露的招股說明書可以看出,公司成立于2012年6月,注冊資本15億元。截至2015年8月31日,公司管理基金總規(guī)模已達(dá)314億元,公司作為管理人管理的基金共計90支,其中在管基金中已完成或正在募集的基金50支,實繳金額約28億元,累計投資項目305個。

從天星資本的盈利模式看,實際上它與傳統(tǒng)的vc、pe區(qū)別并不大, 只不過它是專注于新三板的投資而已。具體說來, 公司通過私募的方式募集資金、設(shè)立基金、并受托管理基金、運用基金資產(chǎn)對企業(yè)(主要是非上市企業(yè))進(jìn)行股權(quán)投資,通過被投資企業(yè)新三板掛牌、IPO、并購、二級市場轉(zhuǎn)讓、回購或其他方式實現(xiàn)退出,使基金資產(chǎn)實現(xiàn)資本增值和投資收益,為基金投資人創(chuàng)造收益,同時公司收取一定的基金管理費用和收益分成。

天星資本官網(wǎng)上的公司簡介顯示,經(jīng)過近四年的迅猛發(fā)展,其已在新三板投資領(lǐng)域形成了多維優(yōu)勢,在多個媒體和研究機(jī)構(gòu)的排名中都占據(jù)新三板領(lǐng)域領(lǐng)軍機(jī)構(gòu)的地位,并在創(chuàng)投領(lǐng)域進(jìn)入中國區(qū)機(jī)構(gòu)前十強(qiáng)的行列。不難看出,天星資本的目標(biāo)是做新三板投資的No.1。

但一位業(yè)內(nèi)人士表示:“仔細(xì)研究這八個條件可以發(fā)現(xiàn),基本上否定了現(xiàn)有私募的業(yè)務(wù)模式。已掛牌私募整改難度巨大,代價極其昂貴,不排除將有私募主動尋求摘牌。掛牌紅利基本沒了,很多私募可能都不想玩新三板了。”

“首先,LP轉(zhuǎn)股已經(jīng)被叫停;其次,融資更加困難;第三,私募股權(quán)機(jī)構(gòu)利用自有資金投資更加困難;第四,信息披露要求大幅提高,想掛牌,難度好大。要維持掛牌,難度也很大;想募集巨額資金,已幾無可能。這意味著,即便能掛,可能也沒必要掛了。”這位業(yè)內(nèi)人士說,在這種條件下,“天星即便滿夠五年,還有必要去掛牌么?目前來看,如果沒有政策的變動,很難看到天星有其他登陸資本市場的方式。”

困境逐漸暴露 公司經(jīng)營風(fēng)光不再

據(jù)界面報道,有知情人透露,天星資本在察覺到登陸新三板困難之時就已經(jīng)悄悄砸盤拋售了。另外,從今年年初開始,去年以“野蠻人”姿態(tài)展現(xiàn)在新三板的天星資本內(nèi)部更是不斷有人離開。

“確實好多人離開,具體原因不是特別清楚,但是待遇應(yīng)該是一個確定的因素。”一位較熟知天星資本的新三板投資人說。另一位知情人士表示:“剛起步的投資經(jīng)理淘汰率越來越大。由于今年的項目少,事實上,明里暗里薪水也下降了很多。”

在天星,初級投資經(jīng)理基礎(chǔ)薪水大概是12萬-15萬,通過選拔的高級經(jīng)理基本薪資一般是24萬-30萬這個區(qū)域,另外就是投資分成和跟投收益,最終收入差距其實是比較大的。

“現(xiàn)在公司都沒投什么項目,跟去年不可同日而語,少了所謂投資分成或者跟投收益,所以差距真挺大的。”上述知情人士說,“投資的項目少了,事實上也不需要那么多人了。”

這和去年的天星形成了極大的反差:那時在北京的辦公室里,一塊液晶屏滾動播放著八個專注于新三板的投資團(tuán)隊的戰(zhàn)報。八個部門分屬八個不同行業(yè),總數(shù)達(dá)到了150人。

2015年,天星資本“瘋狂”投資新三板項目,一度讓業(yè)內(nèi)驚嘆。過去一年,天星資本投資了超過400家新三板公司,僅2015年6月的第二個星期,它就投資了33家企業(yè)。

投中集團(tuán)提供的數(shù)據(jù)可以看出天星資本今年和去年的天壤之別:從投資金額來看,2015年是27.3億美元;反觀今年,目前只有0.51億美元。

而上海證券報還報道,其實天星資本遠(yuǎn)不及其宣稱的那樣實力卓著。管理規(guī)模與宣傳內(nèi)容相差較大,投資能力也無數(shù)據(jù)證實其是否高超。2013年、2014年及2015年上半年,天星資本營收幾乎全部來自管理費收入,僅在2015年上半年實現(xiàn)了9.9萬元的投資收益。

“草根創(chuàng)業(yè)”、“股權(quán)投資新銳”、“新三板投資領(lǐng)軍機(jī)構(gòu)”,相較于并不算大的實際管理規(guī)模,以及難言出眾的投資能力,天星資本在外界的口碑卻叫得頗響,甚至一度有掛牌公司以獲得天星資本投資為榮。

據(jù)已掛牌新三板的投資機(jī)構(gòu)資深人士稱,天星資本布局新三板較早,拿到了不少便宜籌碼;同時又因為其在一級市場拿項目“格外慷慨”,知名度提升得很快。“沒有背景、沒有知名大佬的天星資本,憑借其兇悍的拿票能力,在很短的時間內(nèi)就扛起了新三板弄潮兒的大旗。”

糟糕的對賭能否引發(fā)連鎖反應(yīng)

不管天星資本從前有多輝煌,但這些都隨著掛牌的失利而正在“褪色”,更糟糕的是,天星資本還和投資人簽署了對賭協(xié)議。

據(jù)上海證券報報道,13名新增股東2015年8月以115元/股向公司增資13.05億元,劉研、王駿與新增投資者分別簽訂了補(bǔ)充協(xié)議,約定了業(yè)績承諾、估值調(diào)整、現(xiàn)金補(bǔ)償及股權(quán)回購等事項。

根據(jù)約定,劉研、王駿承諾天星資本2015年、2016年扣非凈利潤分別不低于3億元和30億元,若實際凈利潤未能達(dá)到當(dāng)年保證凈利潤的70%,或公司未能在2016年6月30日在股轉(zhuǎn)系統(tǒng)成功掛牌,且投資人未能將其所持有的目標(biāo)公司股份全部轉(zhuǎn)讓給第三方,投資人有權(quán)要求劉研、王駿回購所持股份。

或許對于掛牌信心滿滿,天星資本的公告顯示,劉研、王駿回購股份所需支付的最高回購金額為17.26億元。同時,公司還以314.35億元為整體估值標(biāo)準(zhǔn),計算得出劉研、王駿獲得上述現(xiàn)金最多需要出售約7.23%股權(quán)。

7.23%的股權(quán)對于劉研、王駿似乎算不了什么,但仔細(xì)分析上述邏輯不難發(fā)現(xiàn)紕漏。上述13名新增股東以高達(dá)115元/股參與定增,顯然是看重掛牌之后的溢價空間?,F(xiàn)在掛牌之路嚴(yán)重遇阻,314.35億元的估值自然難以為繼,加上劉研、王駿需以拋售完成套現(xiàn),最終涉及股份比例或遠(yuǎn)不止7.23%。

事實上,主板券商、律師也均意識到此中風(fēng)險,并在公告中提示,若實際控制人以低于A股定增后的估值和價格出售股權(quán),出售股份數(shù)較上述測算結(jié)果相應(yīng)提高,進(jìn)而有可能對公司實際控制人地位產(chǎn)生一定影響。

面對如此嚴(yán)峻的形勢,天星資本自身將受到怎么樣的影響?其手中大把的項目何去何從?會否引發(fā)新三板市場的多米諾骨牌?這些問題也只有讓時間來解答了。

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