做市商擴(kuò)容，你卻要走了？探究新三板做市轉(zhuǎn)協(xié)議的“另類”

2016年9月22日，新疆銀豐（831256）稱，公司將于2016年9月26日起由做市轉(zhuǎn)讓方式變更為協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式，該申請(qǐng)已獲得全國(guó)股轉(zhuǎn)公司同意。也就在前幾天，華力興（831037）和華夏未來(lái)（831864）也選擇做市轉(zhuǎn)協(xié)議，截至2016年9月27日，已經(jīng)有28家新三板掛牌公司選擇“做市轉(zhuǎn)協(xié)議”。

新三板流動(dòng)性的不足，市場(chǎng)交易甚至有顛覆現(xiàn)象，竟也出現(xiàn)了“做市的比不上協(xié)議的，創(chuàng)新層比基礎(chǔ)層便宜”。做市“圍城” 有人要進(jìn)有人要出，“圍城”里外的情況如何？做市作為新三板市場(chǎng)最活躍的交易方式，企業(yè)又為何要跳出“圍城”？在這里智庫(kù)君和你一探究竟。

“小眾逆流”做市轉(zhuǎn)協(xié)議，意在何方？

2016年1月18日，奇維科技發(fā)布公告稱，將交易方式從做市轉(zhuǎn)讓變更為協(xié)議轉(zhuǎn)讓，開創(chuàng)了新三板“做市轉(zhuǎn)協(xié)議”先河，之后有圣迪樂(lè)村、捷昌驅(qū)動(dòng)、華圖教育等28家公司從做市轉(zhuǎn)讓回歸到為協(xié)議轉(zhuǎn)讓。

截止9月27日，新三板掛牌企業(yè)已經(jīng)達(dá)到9093家，對(duì)于28家“做市轉(zhuǎn)協(xié)議”掛牌公司，只能算是冰山一角。但事實(shí)上，據(jù)智庫(kù)君觀察，這些企業(yè)選擇“做市轉(zhuǎn)協(xié)議”，更有自身的實(shí)際意圖。具體的28家企業(yè)有：

“站在三板望主板”，通過(guò)IPO或換股等形式與主板市場(chǎng)對(duì)接，也成為不少公司“逆勢(shì)而動(dòng)”的重要原因。

在這些做市轉(zhuǎn)協(xié)議的企業(yè)中，其中有明德生物、米奧會(huì)展、捷昌驅(qū)動(dòng)、科順?lè)浪?、浩淼科技、德安環(huán)保、歐神諾、科曼股份、春暉智控、博廣熱能、時(shí)代裝飾、曙光電纜、強(qiáng)盛股份、揚(yáng)子地板、秦森園林、圣迪樂(lè)村、金宏氣體和日懋園林等18家正在沖刺IPO。由于企業(yè)進(jìn)入IPO階段，對(duì)股權(quán)的穩(wěn)定度要求就很高，所以相對(duì)做市方式，企業(yè)沖刺IPO采取協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式更便利。

除了正在沖刺IPO的企業(yè)，三人行、尊馬管件、萬(wàn)特電氣和蘇大明世4家公司則因?yàn)椴①?gòu)，從做市轉(zhuǎn)為協(xié)議。

其中世紀(jì)天源和馳翔精密則是因?yàn)樽陨斫?jīng)營(yíng)原因，從做市退回協(xié)議。

華圖教育將轉(zhuǎn)讓方式從做市轉(zhuǎn)為協(xié)議的意圖就讓人疑惑，華圖教育于2015年8月11日停牌至今，2016年4月22日，做市變更為協(xié)議方式，讓人記憶猶新的是在2015年上半年，該公司還意圖借殼*ST新都（000033）沖刺A股上市失敗。

做市轉(zhuǎn)協(xié)議：目的性明確

三板企業(yè)選擇“做市轉(zhuǎn)協(xié)議”都有自己的原因，“做市轉(zhuǎn)協(xié)議”大致總結(jié)出下面幾類原因：

擬IPO需要變更交易方式

對(duì)欲轉(zhuǎn)板的新三板企業(yè)來(lái)說(shuō)，如果股東中存在國(guó)有控股股東，則需將國(guó)有控股股東手中股份劃轉(zhuǎn)社保基金或者需要經(jīng)過(guò)國(guó)資委的審批同意，手續(xù)繁瑣，耗時(shí)久，此外，如果股東人數(shù)超過(guò)200人的話，將會(huì)多出很多審核手續(xù)，而且采用做市轉(zhuǎn)讓方式，股價(jià)波動(dòng)會(huì)相對(duì)協(xié)議轉(zhuǎn)讓方式更加劇烈。所以欲轉(zhuǎn)板的新三板企業(yè)會(huì)選擇轉(zhuǎn)協(xié)議，一方面可以讓國(guó)有做市商在IPO前全部退出，另一方面又控制了股東人數(shù)、穩(wěn)定股價(jià)。雖然轉(zhuǎn)協(xié)議會(huì)失去一定的流動(dòng)性，但卻能夠確保IPO的順利進(jìn)行，以退為進(jìn)不失為一種好策略。

并購(gòu)需要變更交易方式

上市公司收購(gòu)新三板企業(yè)案例雖多，但是收購(gòu)一家做市公司難度卻增大許多。做市轉(zhuǎn)讓后股權(quán)會(huì)迅速分散，會(huì)給收購(gòu)公司帶來(lái)麻煩，以奇維科技為例，雷科防務(wù)想要達(dá)到100%收購(gòu)奇維科技，則先與奇維科技大股東簽署《發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購(gòu)買資產(chǎn)框架協(xié)議》及《利潤(rùn)補(bǔ)償協(xié)議》，收回奇維科技96.9217%股份。后又著手與持有剩余的3.0783%股份的股東的溝通工作。截至2015年11月22日，仍有持有0.15%股份的4位股東未聯(lián)系上?？梢?，雷科防務(wù)想要百分之百完成收購(gòu)，頗費(fèi)周折。   

為大宗交易需要變更交易方式

能快速實(shí)現(xiàn)大宗交易，是協(xié)議轉(zhuǎn)讓較做市轉(zhuǎn)讓的最大優(yōu)勢(shì)。由于新三板做市轉(zhuǎn)讓還未推出大宗交易制度，所以新三板企業(yè)在做市轉(zhuǎn)讓方式無(wú)法正常實(shí)現(xiàn)大宗交易，投資者想進(jìn)行大額轉(zhuǎn)讓股權(quán)的計(jì)劃無(wú)法安排實(shí)施。而協(xié)議轉(zhuǎn)讓由于有“互報(bào)成交”這個(gè)交易功能，所以能最好地滿足大宗股權(quán)轉(zhuǎn)讓需求，又不違規(guī)。

為下一步定增的需要變更交易方式

新三板企業(yè)做市轉(zhuǎn)讓方式下的控制股權(quán)會(huì)更加分散，在做市轉(zhuǎn)讓方式下，投資者可以通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)買到公司的做市股票，從而大幅增加公司的股東人數(shù)。一旦公司股東人數(shù)超過(guò)200人，定向增發(fā)融資等過(guò)程中就要增加環(huán)節(jié)。此外，由于新三板市場(chǎng)投資者不足，做市商沒有交易對(duì)手，少量賣單可能導(dǎo)致新三板價(jià)格的下跌，做市方式下的價(jià)格并不一定公允。

自新三板市場(chǎng)推出做市交易方式以來(lái)，做市商到底能為企業(yè)品質(zhì)帶來(lái)多少提升，為做市股票帶來(lái)多少關(guān)注度，做市股票是否真的優(yōu)于協(xié)議企業(yè)？智庫(kù)君為此統(tǒng)計(jì)了協(xié)議轉(zhuǎn)做市后企業(yè)的表現(xiàn)。

協(xié)議轉(zhuǎn)做市逐漸不被熱捧了嗎？

自2014年8月25日股轉(zhuǎn)系統(tǒng)推出做市轉(zhuǎn)讓以來(lái)，截止9月27日有1638家企業(yè)轉(zhuǎn)向做市方式的陣列。智庫(kù)君對(duì)2014年8月25日到2016年9月27日之間的協(xié)議轉(zhuǎn)做市的企業(yè)數(shù)量進(jìn)行統(tǒng)計(jì)。

協(xié)議轉(zhuǎn)做市趨勢(shì)

自出現(xiàn)做市轉(zhuǎn)讓以來(lái)到9月27日，有1598家企業(yè)選擇協(xié)議轉(zhuǎn)做市，協(xié)議轉(zhuǎn)做市的企業(yè)基本處于上升趨勢(shì)，2015年第三季度和2016年第一季度進(jìn)入高峰期，但是，進(jìn)入2016年，轉(zhuǎn)做市方式的企業(yè)數(shù)量逐漸減少，2016年第二第三季度均不超過(guò)200家，協(xié)議轉(zhuǎn)做市企業(yè)數(shù)量相對(duì)趨緩。

協(xié)議轉(zhuǎn)做市后表現(xiàn)

從協(xié)議轉(zhuǎn)做市后企業(yè)漲跌幅分布圖可以看出，企業(yè)從協(xié)議轉(zhuǎn)做市后的最高漲幅是安信種苗96900%，股票下跌的企業(yè)有864家。

企業(yè)從協(xié)議轉(zhuǎn)做市后換手率幾乎是躺著不動(dòng)，從圖3協(xié)議轉(zhuǎn)做市后的企業(yè)換手率分布圖看，有995家公司做市后換手率占比低于10%，這說(shuō)明做市交易前后單個(gè)股票流動(dòng)性并沒有顯著改善。

完善新三板交易制度，改善市場(chǎng)流動(dòng)性

9月12日，股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)官網(wǎng)發(fā)布《私募機(jī)構(gòu)全國(guó)股轉(zhuǎn)系統(tǒng)做市業(yè)務(wù)試點(diǎn)評(píng)審方案》私募做市試點(diǎn)業(yè)務(wù)正式啟動(dòng)，9月20日，國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資持續(xù)健康發(fā)展的若干意見》意見中提到，要多渠道拓寬創(chuàng)業(yè)投資資金來(lái)源，大力培育和發(fā)展合格投資者，支持具有風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和風(fēng)險(xiǎn)承受能力的個(gè)人參與投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，再次力挺新三板。

由前面的分析，我們認(rèn)為，做市交易轉(zhuǎn)為協(xié)議交易的企業(yè)，更多地是考慮特定交易目的而采取的措施。 比如IPO、并購(gòu)、定增需要在一定程度上對(duì)交易方式采取變通。而根據(jù)新三板頂層制度的設(shè)計(jì)，未來(lái)承擔(dān)起改善市場(chǎng)流動(dòng)性的主要力量還是在于做市制度的改進(jìn)。這一點(diǎn)由9月份私募機(jī)構(gòu)參與做市的制度設(shè)計(jì)上可以看出端倪。未來(lái)，由私募機(jī)構(gòu)入市，進(jìn)而帶動(dòng)公募資金、險(xiǎn)資入場(chǎng)，將在戰(zhàn)略上起到改善流動(dòng)性的作用。（挖貝網(wǎng)轉(zhuǎn)自新三板智庫(kù)公眾號(hào)：xsbzhiku）