中信建投證券投資銀行部董事總經(jīng)理李旭東：穩(wěn)定發(fā)展預(yù)期 重塑市場(chǎng)信心（實(shí)錄）

挖貝網(wǎng)訊 6月19日消息，由中國(guó)社會(huì)科學(xué)院研究生院MBA教育中心主辦的“第十六屆中國(guó)MBA發(fā)展 論壇暨資本市場(chǎng)創(chuàng)新——中國(guó)新三板創(chuàng)新層高峰論壇”于6月18-19日在北京舉行。會(huì)議以“資本市 場(chǎng)創(chuàng)新”為主題，探討未來(lái)MBA教育的創(chuàng)新發(fā)展模式的同時(shí)，探究資本市場(chǎng)如何成為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的驅(qū) 動(dòng)力量。挖貝網(wǎng)作為支持媒體對(duì)會(huì)議全程進(jìn)行報(bào)道。

中信建投證券投資銀行部董事總經(jīng)理李旭東在會(huì)上發(fā)表演講。

中信建投證券投資銀行部董事總經(jīng)理 李旭東（挖貝網(wǎng)wabei.cn配圖）

以下為論壇演講實(shí)錄：

薛樂(lè)樂(lè)：謝謝，非常感謝何總?？梢哉f(shuō)自打我們新三板分成管理辦法推出之后，我們看到新三板的分成辦法?？梢哉f(shuō)我們自然而然地慢慢地自覺(jué)不自覺(jué)的創(chuàng)新層與創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行對(duì)比，因?yàn)檎f(shuō)創(chuàng)業(yè)層的標(biāo)準(zhǔn)，已經(jīng)接近于我們創(chuàng)業(yè)板的要求，可以說(shuō)今天新三板得到這樣一個(gè)數(shù)據(jù)非常有意思，這個(gè)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)了新三板的創(chuàng)新型企業(yè)以及創(chuàng)業(yè)板的企業(yè)做了一個(gè)對(duì)比，分別是凈資產(chǎn)的收益率，我們新三板32%、創(chuàng)業(yè)板29%。另外一個(gè)數(shù)據(jù)很有意思平均市盈率我們新三板47%、我們創(chuàng)業(yè)板高達(dá)了104%，這兩個(gè)數(shù)據(jù)可以明顯看出，創(chuàng)新企業(yè)無(wú)論是布置能力還有盈利能力都有非常大的提升空間。另外一個(gè)我們每年都會(huì)新三板的企業(yè)進(jìn)行層級(jí)的調(diào)整。這樣一個(gè)調(diào)整無(wú)疑對(duì)于我們身處基礎(chǔ)層的企業(yè)來(lái)說(shuō)是一個(gè)鞭策和推動(dòng)作用。通過(guò)這兩點(diǎn)內(nèi)容無(wú)論是我們身處新三板的創(chuàng)新層還是基礎(chǔ)層都已經(jīng)樹(shù)立信心，對(duì)我們自己、對(duì)我們的行業(yè)。這個(gè)源泉是什么？接下來(lái)特別有請(qǐng)中信建投證券投資銀行部總經(jīng)理李旭東給我們帶來(lái)演講穩(wěn)定發(fā)展、重塑市場(chǎng)信心，掌聲有請(qǐng)。

李旭東：大家上午好，非常高興有機(jī)會(huì)來(lái)跟大家交流一下新三板。應(yīng)該說(shuō)現(xiàn)在新三板大家關(guān)注度比較高，但是看法也比較分散。新三板歷經(jīng)成立滿(mǎn)10年，應(yīng)該是在十年在中關(guān)村誕生。到目的為止經(jīng)歷了快速發(fā)展之后，新三板到了何去何從往哪個(gè)方向發(fā)展，目前的情況可以說(shuō)是冰火兩重天。一方面看到政策正在推進(jìn)，另外20家戰(zhàn)略12%的公司在推出。另一方面我們也看到新三板的信心在逐漸的消失，市場(chǎng)在不斷的走低。融資功能在不斷的減弱。在這時(shí)候大家對(duì)新三板應(yīng)該怎么看？新三板的未來(lái)應(yīng)該往何處去？這個(gè)問(wèn)題實(shí)際上對(duì)于每一個(gè)參與者來(lái)講、對(duì)于準(zhǔn)備掛牌的公司、監(jiān)管機(jī)構(gòu)包括中介機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)都是無(wú)法回避的問(wèn)題。所以說(shuō)今天我就想結(jié)合我們中信建投五年來(lái)在新三板這市場(chǎng)上的實(shí)踐經(jīng)歷和我們對(duì)這市場(chǎng)的理解跟大家分享一下我們對(duì)新三板未來(lái)的看法。

我在這里面也絕對(duì)不會(huì)回避這市場(chǎng)的矛盾和問(wèn)題，因?yàn)橐晃兜母韫灥潞翢o(wú)疑意義，只有直面問(wèn)題看清楚其中的邏輯，才能樹(shù)立堅(jiān)定的信心。所以我的題目是穩(wěn)定發(fā)展預(yù)期、重塑市場(chǎng)信心。

從今年開(kāi)始狂飆突進(jìn)的新三板將進(jìn)入一個(gè)換檔整理期，我們大家都知道從2014年1月24號(hào)新三板全國(guó)擴(kuò)容之后，新三板無(wú)論是掛牌公司的數(shù)量還是融資的規(guī)模都經(jīng)歷了一個(gè)爆發(fā)性的增長(zhǎng)。最近的數(shù)據(jù)是掛牌公司7574家，今年新增掛牌2445家，在審的項(xiàng)目2310家，可以這么講不用到今年年底新三板的掛牌公司將突破1萬(wàn)家，到明年、到后年突破1.5萬(wàn)家、2萬(wàn)家也是指日可待的問(wèn)題。但是在這些公司數(shù)量大幅增長(zhǎng)的同時(shí)，我們也看到其實(shí)新三板的增長(zhǎng)速度在不斷的放緩。

從我們業(yè)務(wù)實(shí)踐上來(lái)看，整個(gè)新三板項(xiàng)目?jī)?chǔ)備的難度、項(xiàng)目承攬的難度加大，項(xiàng)目?jī)?chǔ)備的數(shù)量在減緩。其中的原因大家比較清楚，第一個(gè)經(jīng)過(guò)了兩年多的快速增長(zhǎng)之后，該掛牌的企業(yè)掛的差不多了。過(guò)去十幾年來(lái)積累的優(yōu)質(zhì)中小企業(yè)項(xiàng)目，收割的差不多。而在一些新興的地區(qū)，比如說(shuō)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)地區(qū)，比如說(shuō)中關(guān)村逐漸成長(zhǎng)出一批來(lái)，但是相對(duì)發(fā)達(dá)的地區(qū)，這一茬收割完了之后下一茬是五年之后的事情，還有整個(gè)市場(chǎng)功能的弱化，導(dǎo)致整個(gè)企業(yè)掛牌意愿的下降。優(yōu)質(zhì)企業(yè)在IPO和新三板游離不定，而掛牌公司選擇新三板的門(mén)檻在提高。導(dǎo)致一些質(zhì)量比較差的企業(yè)難以?huà)炫?。所以我覺(jué)得未來(lái)一段時(shí)間新三板整個(gè)增長(zhǎng)的速度會(huì)趨緩。但是增長(zhǎng)速度趨緩不代表成為問(wèn)題，因?yàn)槲矣X(jué)得這本身就是一個(gè)市場(chǎng)常態(tài)化的過(guò)程。 市場(chǎng)部可能始終是一個(gè)呈常態(tài)化快速的增長(zhǎng)，進(jìn)入穩(wěn)定發(fā)展階段也很正常。

第二個(gè)整個(gè)市場(chǎng)進(jìn)入價(jià)跌量縮的速度，市場(chǎng)下跌20%，平均的適用率25%，僅僅是創(chuàng)業(yè)板市盈率40%  左右。市場(chǎng)直接下跌的主要原因增量資金的匱乏和信心的缺失。我統(tǒng)計(jì)了一下1到5月份，整個(gè)新三板成交是750億。日軍交易額是7.5億，現(xiàn)在的交易額比7.5億還要低。市場(chǎng)分成對(duì)交易額有短暫的促成之后現(xiàn)在又回到底線(xiàn)。為什么會(huì)出現(xiàn)這種情況？一方面我覺(jué)得原因掛牌公司增長(zhǎng)的速度，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我們資金投入者和資金增長(zhǎng)的速度。第二個(gè)原因就是大家對(duì)新三板未來(lái)的方向存在疑問(wèn)、看不清楚。

隨著交易功能的弱化，融資功能也受到了一定的影響。我們從5月份開(kāi)始新三板有了縮小，可以從圖上出現(xiàn)了40%的下降，同時(shí)新三板的市盈率也明顯的回落，整個(gè)今年新三板平均市盈率降了十五六倍，相比去年降幅80%。這里面新三板融資功能受到影響，我覺(jué)得一方面市場(chǎng)理性回歸的結(jié)果。因?yàn)槿ツ甏蠹页醋骷t利來(lái)憧憬未來(lái)高估值我覺(jué)得不理性，有合理回歸的因素，但是正常的回歸是可以理解，但是現(xiàn)在有一點(diǎn)調(diào)整過(guò)度，很多優(yōu)勢(shì)的公司也拿不到融資，這不是市場(chǎng)本身原因還是制度層面，大家對(duì)對(duì)市場(chǎng)不確定性導(dǎo)致的。所以6月份的數(shù)據(jù)可能還會(huì)更差一些，所以說(shuō)融資有理性回歸的原因，也有市場(chǎng)內(nèi)在調(diào)整的 因素。

這里我想強(qiáng)調(diào)一點(diǎn)，即使市場(chǎng)調(diào)整了以后，掛牌與否對(duì)企業(yè)的影響還是有所差異。通過(guò)新三板掛牌，企業(yè)在獲得融資的難易程度，在獲得融資價(jià)格高低方面還是有正面的促進(jìn)作用，即使不考慮流動(dòng)性的議價(jià)的因素，我們新三板目前來(lái)看十五六倍的融資估值，也比單純的私募有13%以下的下降，融資的速度也是比不掛牌還是有一定程度的周期縮短。所以說(shuō)很多人認(rèn)為掛牌新三板融資的話(huà)，還不如不掛牌這是錯(cuò)誤的。就現(xiàn)在而論掛牌以后融資的周期比不掛牌還是要短，價(jià)格還是要高。不要問(wèn)以前的情況，所以說(shuō)即使融資功能有所下降，但是也不要一棍子打死新三板融資規(guī)模的促進(jìn)作用。

定一方面新三板經(jīng)歷到現(xiàn)在有一些深層次的問(wèn)題顯現(xiàn)出來(lái)，比如說(shuō)掛牌公司質(zhì)地良莠不齊，導(dǎo)致的監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)不統(tǒng)一，必須通過(guò)分層來(lái)解決。近一段時(shí)間掛牌公司也紛紛暴露出了負(fù)面的問(wèn)題，比如說(shuō)信息披露質(zhì)量方面，規(guī)范運(yùn)作方面也出現(xiàn)了一些問(wèn)題，大家也看到有跑路、有造假的、有資金濫用的，好像一夜之間新三板的掛牌公司成了妖魔化的對(duì)象。但是這些觀(guān)點(diǎn)也不對(duì)，七八千家公司出現(xiàn)少量的公司有問(wèn)題也在所難免，新三板發(fā)展這么快，出一點(diǎn)問(wèn)題也在所難免，不能因?yàn)槌霈F(xiàn)一些問(wèn)題，就徹底否定新三板市場(chǎng)，否定掛牌公司的群體。必定掛牌公司還是我們整個(gè)的中小企業(yè)群體當(dāng)中的優(yōu)秀代表，只不過(guò)他們走了快一點(diǎn)，時(shí)間短了一點(diǎn)，意識(shí)沒(méi)有到位出現(xiàn)了這樣那樣的問(wèn)題，再疊加上周期的影響，經(jīng)營(yíng)受到了一些負(fù)面的業(yè)績(jī)下滑，這都是有客觀(guān)原因的。我們不能說(shuō)完全否定這市場(chǎng)的業(yè)績(jī)否定掛牌公司群體。

深層次問(wèn)題出現(xiàn)以后，我們要直面這些問(wèn)題，不能夠因?yàn)橐蛞瓘U食，好像這市場(chǎng)就已經(jīng)是一團(tuán)糟了。我們創(chuàng)新層出來(lái)以后，920多家公司包括大公司，即使基礎(chǔ)層的公司里面也有很多不錯(cuò)的。昨天我看了一下結(jié)果我發(fā)現(xiàn)了一些客戶(hù)沒(méi)有進(jìn)入創(chuàng)新層。有些一是很好的公司，但是他們?cè)诨A(chǔ)共同標(biāo)準(zhǔn)方面，有一些不符合。比如說(shuō)共同標(biāo)準(zhǔn)有一些要求是融資一千萬(wàn)，包括掛牌公司融資。但是掛牌公司融資它指的是原來(lái)我們做的掛牌公司融資，包括在審核期間的融資。而這次創(chuàng)新層分層的融資，不包括審核期間進(jìn)行的融資。我們知道好的企業(yè)在掛牌前就很容易拿到融資價(jià)格也不錯(cuò)。我看到有幾家比較優(yōu)秀的公司沒(méi)有進(jìn)入新三板，還有一些成長(zhǎng)性很好，但是因?yàn)榭紤]沒(méi)有做市、市值沒(méi)有達(dá)到也沒(méi)有進(jìn)入創(chuàng)新層。所以說(shuō)基礎(chǔ)層里面真的還有很多好的標(biāo)的，大家也不能一概而論。

所以說(shuō)在這些問(wèn)題的過(guò)程當(dāng)中，我覺(jué)得新三板要想進(jìn)一步的發(fā)展、壯大，有關(guān)方面也在不斷的采取相關(guān)措施，在針對(duì)掛牌公司規(guī)范情況，在針對(duì)整個(gè)的公司數(shù)量龐大、分類(lèi)監(jiān)管的難度加大的情況之下，來(lái)采取一定的措施，而這些措施將對(duì)我們新三板市場(chǎng)環(huán)境產(chǎn)生一些深刻的變化。這些措施主要是三個(gè)方面的措施：

第一個(gè)就是分層，昨天是預(yù)選方案出來(lái)，到6月27號(hào)將正式進(jìn)行分層，分層的影響都理解為掛牌公司貼上標(biāo)簽，其實(shí)不是，我覺(jué)得分層將成為新三板發(fā)展過(guò)程當(dāng)中重要的分水嶺，標(biāo)志著進(jìn)入了一個(gè)新的階段。分層將是新三板引進(jìn)的基礎(chǔ)性的措施，它適應(yīng)了我們成千上萬(wàn)數(shù)量龐大的需要，它是下一步引進(jìn)差異化制度安排的基礎(chǔ)，雖然現(xiàn)在這差異化的制度安排我們還看不到、還沒(méi)有具體的框架。大家也看到征求意見(jiàn)稿里是有差異化的制度安排，但是具體公布的時(shí)候，是沒(méi)有把這一塊內(nèi)容拿掉，雖然分工方案里面拿到差異化的制度安排，但是并不意味著這一塊沒(méi)有，后續(xù)的差異化制度安排會(huì)進(jìn)一步的跟上，而跟上的前提就是創(chuàng)新層的公司，一定要在規(guī)范運(yùn)作方面，要有實(shí)質(zhì)性的改變，跟以往要有實(shí)質(zhì)性的區(qū)別。

第二方面舉措就是對(duì)券商的評(píng)價(jià)機(jī)制進(jìn)行改變。市場(chǎng)發(fā)展到現(xiàn)在為止，有所的整個(gè)商業(yè)的與市場(chǎng)預(yù)期有所差別。這差距導(dǎo)致信息披露的水平不高，規(guī)范運(yùn)作的意識(shí)不強(qiáng)，導(dǎo)致了投資人并不能夠放心大膽依靠公開(kāi)信息進(jìn)行組織。為了解決這問(wèn)題4月1號(hào)推出了《主辦券商執(zhí)業(yè)質(zhì)量評(píng)價(jià)辦法》對(duì)券商進(jìn)行逐月的評(píng)價(jià)，這評(píng)價(jià)結(jié)果四五月份公布了兩次，應(yīng)該說(shuō)對(duì)我們的券商的震懾還是比較大。它徹底改變了過(guò)去單純的追求數(shù)量的觀(guān)念要求大家要注重掛牌公司的質(zhì)量、注重提高職業(yè)質(zhì)量防范職業(yè)風(fēng)險(xiǎn)。應(yīng)該說(shuō)隨著這制度推出之后整個(gè)市場(chǎng)規(guī)范運(yùn)作水平會(huì)得到一個(gè)很大的提高，這也為整個(gè)投資者參與市場(chǎng)奠定了一個(gè)很好的基礎(chǔ)。

第三個(gè)方面整個(gè)監(jiān)管在全面升級(jí)。這市場(chǎng)要想健康發(fā)展，必須建立在嚴(yán)格的監(jiān)管之上。今年開(kāi)始證監(jiān)會(huì)全面加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管成為了一個(gè)基調(diào)。新三板也不能例外，所以看到2015年監(jiān)管加強(qiáng)，2016年將更緊。從現(xiàn)在的監(jiān)管措施來(lái)看，新三板掛牌公司監(jiān)管已經(jīng)納入整個(gè)證監(jiān)會(huì)系統(tǒng)里，各地的監(jiān)管系統(tǒng)紛紛參與掛牌公司的監(jiān)管。今年以來(lái)陸續(xù)開(kāi)展了資金占用的專(zhuān)項(xiàng)檢查，投融資市場(chǎng)性的檢查，對(duì)推薦業(yè)務(wù)也進(jìn)行嚴(yán)格的要求。剛剛發(fā)布了工作電子化存檔的制度，這些制度的推出將有力的提高整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模的運(yùn)行。只有加強(qiáng)了監(jiān)管，只有將市場(chǎng)納入有序的軌道，后續(xù)的紅利將會(huì)發(fā)展，所以說(shuō)先監(jiān)管再放開(kāi)服務(wù)，這是一個(gè)大家都能理解的邏輯。但是在這階段大家對(duì)監(jiān)管和市場(chǎng)功能之間可能會(huì)有一個(gè)時(shí)間上的錯(cuò)配，這時(shí)間上的錯(cuò)配導(dǎo)致大家對(duì)市場(chǎng)的理解有偏差。覺(jué)得市場(chǎng)監(jiān)管這么強(qiáng)，覺(jué)得融資功能、服務(wù)功能沒(méi)有跟上，大家對(duì)這市場(chǎng)會(huì)產(chǎn)生懷疑。但是這時(shí)間上的先后順序，我覺(jué)得是可以理解的。等到監(jiān)管達(dá)到一定程度市場(chǎng)規(guī)范達(dá)到一定之后，我覺(jué)得后續(xù)的制度改進(jìn)、制度紅利依然是可以期待的。

短期來(lái)說(shuō)分層之后在一些交易方式、融資方式大家會(huì)看到一些實(shí)質(zhì)性的舉措。實(shí)質(zhì)性的舉措可能會(huì)對(duì)創(chuàng)新層的公司，它的流動(dòng)性、它的融資功能會(huì)有正面的促進(jìn)作用。但是這些政策可能還不是一個(gè)重磅的政策，但是真正要想成為一個(gè)它的市場(chǎng)功能全面優(yōu)化，一方面需要整個(gè)政策的跟進(jìn)，另一方面也需要有一個(gè)時(shí)間的配備。因?yàn)楸O(jiān)管到位、意識(shí)到位也不是一蹴而就的事情，需要一定的時(shí)間、讓大家相信這個(gè)市場(chǎng)，相信這個(gè)掛牌公司運(yùn)作水平，需要一定的時(shí)間。

畢竟我們新三板發(fā)展還很年輕，前前后后兩年多的時(shí)間。兩年多的時(shí)間接近一萬(wàn)家，那肯定也需要一定時(shí)間來(lái)消化快速發(fā)展過(guò)程當(dāng)中留下的一些和產(chǎn)生一些不合理的因素。

雖然是大家對(duì)市場(chǎng)看與不一，但是對(duì)我們新三板未來(lái)抱有堅(jiān)定的信心，我們希望在監(jiān)管機(jī)構(gòu)包括市場(chǎng)各方，在制定新三板未來(lái)措施的時(shí)候，要考慮到各方的關(guān)切，要充分的匯集新三板未來(lái)的發(fā)展路線(xiàn)。

新三板的發(fā)展應(yīng)該說(shuō)考慮到各方的關(guān)系，我們初步考慮一下整個(gè)新三板相關(guān)方有三方，第一個(gè)是監(jiān)管機(jī)構(gòu)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)它的訴求點(diǎn)其實(shí)既有發(fā)展市場(chǎng)的因素，也有防范風(fēng)險(xiǎn)的因素。它其實(shí)監(jiān)管機(jī)構(gòu)在這里面要有一個(gè)平衡。加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管它目的是防止風(fēng)險(xiǎn)外溢，同時(shí)還要控制投資者的門(mén)檻，這是它的主要一個(gè)手段。新三板發(fā)展到現(xiàn)在就像高速行使的汽車(chē)一樣，一個(gè)車(chē)如果開(kāi)的太快可能要踩一點(diǎn)剎車(chē)，現(xiàn)在我們就處在踩剎車(chē)的階段，但是如果剎車(chē)踩的太狠抱死的狀態(tài)也就是市場(chǎng)處于發(fā)展的意義。也就是風(fēng)險(xiǎn)防控和市場(chǎng)發(fā)展需要一個(gè)平衡。規(guī)范是一個(gè)前提融資是目的。如果說(shuō)掛牌前后對(duì)你的融資沒(méi)有實(shí)質(zhì)性的改變，那可能就影響企業(yè)發(fā)展的積極性。除了考慮融資功能，還要考慮估值水平流動(dòng)性溢價(jià)等等。掛牌本身就是一個(gè)商業(yè)行為，它要考慮掛牌的投入和產(chǎn)出，投入是規(guī)范成本，中介機(jī)構(gòu)的費(fèi)用僅僅是一部分，更重要的是付出稅收、公司治理付出的成本，當(dāng)它在融資和流動(dòng)性方面不能夠得到合理回報(bào)的情況下，當(dāng)然前提資本市場(chǎng)游戲規(guī)則，不能得到合理回歸他掛牌意愿會(huì)動(dòng)搖。所以我們政策制定監(jiān)管和市場(chǎng)功能之間的匹配。

對(duì)投資者來(lái)說(shuō)投資要有回報(bào)，這既有分紅還有投資退出的回報(bào)。這投資非得要求短期的回報(bào)，也可以要求他是一個(gè)長(zhǎng)期的回報(bào)，但即使是長(zhǎng)期的回報(bào)，也應(yīng)該有一個(gè)退出的機(jī)制，無(wú)論是IPU或者是在并購(gòu)、還是在三板，你要考慮到退出的機(jī)制。所以我覺(jué)得市場(chǎng)政策制定要各方的訴求，在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下堅(jiān)固各方的訴求。

所以下一步對(duì)監(jiān)管機(jī)構(gòu)來(lái)說(shuō)要明確市場(chǎng)發(fā)展的預(yù)期，這預(yù)期就包括三點(diǎn)預(yù)期，第一個(gè)就是市場(chǎng)，新三板市場(chǎng)到底是一個(gè)什么樣的市場(chǎng)？新三板是一個(gè)獨(dú)立的市場(chǎng)還是預(yù)備市場(chǎng)。證監(jiān)會(huì)在關(guān)于新三板若干意見(jiàn)里面指出了新三板獨(dú)立市場(chǎng)。國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)也是，它是全國(guó)性的證券交易場(chǎng)所在法律地位上跟滬深交易所平級(jí)。但是如果作為一個(gè)獨(dú)立的市場(chǎng)，它必然有自己獨(dú)立的制度安排和獨(dú)立的發(fā)展方向。那意味著新三板掛牌公司里面那些優(yōu)秀的代表，如果說(shuō)他在制定規(guī)范方面達(dá)到了上市公司的水平，它依然應(yīng)該獲得跟上市公司相應(yīng)的服務(wù)，如果得不到結(jié)局就是要轉(zhuǎn)板。而現(xiàn)在目前來(lái)看，我們關(guān)于新三板不轉(zhuǎn)板，不限制轉(zhuǎn)板、不降門(mén)檻、不競(jìng)價(jià)的制度按該，短期來(lái)說(shuō)跟獨(dú)立市場(chǎng)的定位是有分歧的。

而我們?nèi)绻ㄎ灰粋€(gè)預(yù)備市場(chǎng)，當(dāng)然這監(jiān)管機(jī)構(gòu)一直每把它定位預(yù)備市場(chǎng)，預(yù)備市場(chǎng)必然打通的專(zhuān)板機(jī)制。所以這邏輯的不清晰導(dǎo)致大家對(duì)未來(lái)得迷茫。還有新三板它到底是一個(gè)公募市場(chǎng)還是一個(gè)私募市場(chǎng)？法律規(guī)定的是公募市場(chǎng)，但是定增方面的人數(shù)限制等等都是把它定位在非公開(kāi)的范圍之內(nèi)，這里面還有邏輯上的進(jìn)一步澄清。還有對(duì)于創(chuàng)新層的基礎(chǔ)分開(kāi)之后，對(duì)創(chuàng)新層的基礎(chǔ)性的市場(chǎng)定位也要有所差異?；A(chǔ)層它監(jiān)管要求可能有所降低，我覺(jué)得它可能趨向于PE，而創(chuàng)新層它的監(jiān)管要求升級(jí)同時(shí)，它的流動(dòng)性和服務(wù)放開(kāi)，它應(yīng)該具有公募市場(chǎng)的特性。但是是不是這樣，我覺(jué)得通過(guò)政策進(jìn)一步優(yōu)化來(lái)說(shuō)清楚。 大家為什么對(duì)新三板的投資區(qū)域謹(jǐn)慎，更多的是對(duì)未來(lái)缺乏明確的預(yù)計(jì)。

第二方面對(duì)掛牌公司你要調(diào)整它的心理預(yù)期，整個(gè)掛牌公司現(xiàn)在出現(xiàn)融資，融資確實(shí)比較難，大家普遍有這個(gè)認(rèn)識(shí)。但是這里面有一個(gè)參照系的問(wèn)題，如果說(shuō)相對(duì)于去年的火爆現(xiàn)在融資確實(shí)比較困難，如果說(shuō)不跟掛牌相比，我剛才說(shuō)的融資的時(shí)間跟價(jià)格方面還是有一些優(yōu)勢(shì)的。所以說(shuō)對(duì)于掛牌公司來(lái)說(shuō)，對(duì)現(xiàn)在的融資還要調(diào)整他的心理預(yù)期。那應(yīng)該說(shuō)要么做好融資工作應(yīng)該怎么做呢？一個(gè)是要有三個(gè)方面的預(yù)期要調(diào)整？

第一個(gè)適當(dāng)估值的預(yù)期，要根據(jù)市場(chǎng)的階段發(fā)展市場(chǎng)的性質(zhì)來(lái)調(diào)整私募價(jià)位。新三板現(xiàn)在還不是一個(gè)純粹的交易性市場(chǎng)，而如果說(shuō)你參照一個(gè)交易市場(chǎng)，現(xiàn)在很多外包公司參照交易市場(chǎng)來(lái)定位，那肯定跟投資者定位，投資者是PE，現(xiàn)在看作是一個(gè)PE性的市場(chǎng)，那雙方之間的心理差異是比較大，那雙方是比較難達(dá)成。

當(dāng)然創(chuàng)新公司流動(dòng)性提高之后，你在它的交易屬性增強(qiáng)之后，你再根據(jù)你的市場(chǎng)屬性改變你的計(jì)劃也是比較難。但是目前入鄉(xiāng)隨俗隨行就市。

第二、傳遞企業(yè)發(fā)展的預(yù)期，新三板的信息披露很?chē)?yán)格，但是它傳遞出來(lái)的信息還不是一個(gè)完整的信息，比如說(shuō)投資機(jī)構(gòu)為主的市場(chǎng)，投資機(jī)構(gòu)再投資判斷是很謹(jǐn)慎，他不能夠依靠公開(kāi)信息就很快做出決策，因?yàn)椴荒茉诙唐诟淖兺顿Y決策或者投資退出，所以說(shuō)做這投資的過(guò)程當(dāng)中要求掛牌公司要跟投資公司多接觸、多聯(lián)系，要加強(qiáng)自我對(duì)接。

第三優(yōu)化企業(yè)的上市預(yù)期，要針對(duì)上市企業(yè)的情況，來(lái)審慎選擇的企業(yè)共話(huà)，不排除創(chuàng)新層等待政策紅利，IPO和上市公司的平夠都是可以選擇的項(xiàng)目。但是要根據(jù)自身的情況來(lái)設(shè)定鋤地的制定自身的工具。并且成為上市公司的少數(shù)。根據(jù)我們的了解未來(lái)得IPO估值越來(lái)越少，每年IPO的數(shù)量像我們國(guó)內(nèi)幾百家，沒(méi)有國(guó)家像我們這樣有幾百家IPO公司。隨著我們經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型整個(gè)周期的到來(lái)，只有新興行業(yè)的公司發(fā)展達(dá)到一定體諒才能IPO，絕大多數(shù)公司通過(guò)資本的選擇可能就是一個(gè)并購(gòu)進(jìn)行整合，整合別人或者被別人整合。所以說(shuō)你在這里面，我們之所以說(shuō)上市方案的選擇不同，其實(shí)證明你的融資計(jì)劃緊密掛鉤。

最后就是對(duì)于投資機(jī)構(gòu)來(lái)講，也是要理性的認(rèn)識(shí)現(xiàn)在新三板的發(fā)展階段和它的特點(diǎn)。新三板的掛牌公司相對(duì)于非掛牌公司來(lái)說(shuō)它還是有一些優(yōu)勢(shì)的，它有規(guī)范性的優(yōu)勢(shì)，它有信息公開(kāi)的優(yōu)勢(shì)，信息公開(kāi)可以降低投資收取成本，而規(guī)范有后續(xù)的督導(dǎo)可以有效的防范投資后的風(fēng)險(xiǎn)，降低投資機(jī)構(gòu)投后管理的成本。還有流動(dòng)性的溢價(jià)的有失，即使流動(dòng)性溢價(jià)不太高，即使是這樣，考慮到新三板規(guī)范優(yōu)勢(shì)、信息披露的優(yōu)勢(shì)，掛牌公司比非掛牌公司獲得相應(yīng)性的溢價(jià)也是應(yīng)該的，再考慮到掛牌公司未來(lái)得成長(zhǎng)性和未來(lái)紅利的影響，我覺(jué)得現(xiàn)在整個(gè)掛牌公司十五六倍的估值，相對(duì)于非掛牌公司10倍的估值也是合理的。

所以在這情況下即使對(duì)于投資機(jī)構(gòu)、理性機(jī)構(gòu)，即使對(duì)于專(zhuān)業(yè)PE機(jī)構(gòu)新三板也應(yīng)該是一個(gè)重點(diǎn)觀(guān)察的市場(chǎng)，也應(yīng)該在這里面可以找到價(jià)格適中、價(jià)格合理優(yōu)秀的標(biāo)的。對(duì)于新三板的未來(lái)我在這里面分享一個(gè)經(jīng)歷，我們中信建投是2011年的4月開(kāi)展這業(yè)務(wù)，大家熟悉新三板都知道，5年這市場(chǎng)跟現(xiàn)在一模一樣，也是大家面對(duì)市長(zhǎng)的發(fā)展充滿(mǎn)了迷茫，那時(shí)候還沒(méi)擴(kuò)容，還沒(méi)有成為一個(gè)全國(guó)性的市場(chǎng)。當(dāng)時(shí)我們一些中介機(jī)構(gòu)，特別是主流券商聚在一起商討新三板的未來(lái)。那時(shí)候中信建投包括我也是新三板的新手，對(duì)新三板大家都感到非常的迷茫沒(méi)有希望，那時(shí)候我是從主板業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)過(guò)來(lái)，我深知主板業(yè)務(wù)存在著這樣那樣的問(wèn)題，在服務(wù)中小企業(yè)方面存在的一些問(wèn)題。

所以說(shuō)我覺(jué)得新三板它應(yīng)該說(shuō)是有強(qiáng)大的市場(chǎng)機(jī)制，有良好的制度優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)化的制度安排，應(yīng)該說(shuō)會(huì)對(duì)我們，會(huì)使我們資本市場(chǎng)、制度突破一個(gè)重要的方向，雖然當(dāng)時(shí)政策不太明朗我們還是非常堅(jiān)定看好這個(gè)事情，我們是2011年組建團(tuán)隊(duì)發(fā)展新三板業(yè)務(wù)。事實(shí)證明我們這個(gè)戰(zhàn)略是正確的，五年來(lái)我們也有一些成果，2012年就開(kāi)始新三板成立股轉(zhuǎn)公司，2013年進(jìn)行第一輪試點(diǎn)，2014年進(jìn)行全國(guó)擴(kuò)容，2015年迎來(lái)了一個(gè)大發(fā)展，但是物極必反，我覺(jué)得新三板進(jìn)入了一個(gè)新的輪回。大家現(xiàn)在又開(kāi)始，實(shí)際上這在市場(chǎng)功能在質(zhì)變之前我們還是要做很多的工作?；仡欉@經(jīng)歷可以看出來(lái)，現(xiàn)在的融資困難，我們?cè)?011年、2012年已經(jīng)遇到過(guò)所以并不鮮見(jiàn)?，F(xiàn)在的問(wèn)題就是發(fā)展當(dāng)中的問(wèn)題，必須要通過(guò)發(fā)展來(lái)進(jìn)行解決。因?yàn)閱?wèn)題而否定市場(chǎng)、否定新三板的方向這是錯(cuò)誤的。我們堅(jiān)定看好新三板市場(chǎng)，因?yàn)槲覀冋J(rèn)為它的基本邏輯還沒(méi)有變，這個(gè)邏輯就是國(guó)家發(fā)展新三板來(lái)扶持經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型和科技創(chuàng)新的戰(zhàn)略沒(méi)有變。廣大中小企業(yè)對(duì)資本市場(chǎng)的需求沒(méi)有變。新三板相對(duì)于我們主板它的制度的優(yōu)勢(shì)沒(méi)有變。只不過(guò)這制度要隨著市場(chǎng)的發(fā)展、企業(yè)需求的提高而不斷的優(yōu)化和調(diào)整。還有我們這主板市場(chǎng)經(jīng)歷了注冊(cè)制的率將之后大家也看到它的各種制約因素又重新回到合理式的導(dǎo)入。在這時(shí)候因?yàn)樾氯逯匦拢└呶萁▋r(jià)格的設(shè)置和相對(duì)主板顛覆性的設(shè)計(jì)，應(yīng)該有它的自身的優(yōu)勢(shì)。

所以說(shuō)大家現(xiàn)在需要做的就是要給新三板一點(diǎn)時(shí)間，要給這些掛牌公司一個(gè)規(guī)范的時(shí)間。最后用這兩句話(huà)給大家共勉“莫讓浮云遮望眼，風(fēng)物長(zhǎng)宜放眼量”。再過(guò)若干年之后再讓我們共同回望新三板，您會(huì)覺(jué)得風(fēng)光還是不錯(cuò)的，謝謝。